المشتقات المالية

[hind1991]

المشتقات المالية
Derivatives
اكتسبت الأوراق المالية المشتقة في السنوات الأخيرة أهمية متزايدة في مجال التمويل, وخصوصاً بعد ثورة تكنولوجيا الاتصالات وانعكاساتها على أسواق المال والتي بدخولها فيما يُعرف بعصر العولمة زادت عمقاً واتساعاً. وقد قادت الثورة الحادثة في عالمي الاستثمار والتمويل, وما صاحبهما من تعاظم ظاهرة تقلب أسعار الفائدة وأسعار صرف العملات الأجنبية, إلى ابتكار أدوات استثمارية جديدة غير الأدوات التقليدية السائدة, أدوات تسهل عملية نقل وتوزيع المخاطر Risk Transfer and Diversification , مما يساعد في توفير عنصر السيولة في السوق الثاني, وبذلك توفر لهذا السوق خاصيتي العمق والاتساع وفي اتجاه يؤدي إلى تحسين كفاءته.
1. ماهية المشتقات المالية:
تُقسم الأوراق المالية المتداولة في الأسواق المالية إلى مجموعتين أساسيتين: أدوات مالية أساسية Fundamental وأدوات مالية مشتقة Derivatives. وتتألف الأولى من الأسهم والسندات بشكلٍ أساسي, وهذه المجموعة تمثل عصب أسواق رأس المال الحاضرة. ويتطلب تداولها تسليم الأوراق التي تتضمنها الصفقة و تسديد قيمتها خلال فترة قصيرة. أما المجموعة الثانية (المشتقات) فهي عقود تشتق قيمتها من قيمة الأصول المعنية (أي الأصول التي تمثل موضوع العقد Underlying Asset ). و الأصول التي تكون موضوع العقد تتنوع مابين الأسهم والسندات والسلع والعملات الأجنبية...ألخ. ويُعرفها البعض بأنها عقود فرعية تشتق من عقود أساسية لأدوات استثمارية لينشأ عن تلك العقود الفرعية أدوات استثمارية مشتقة, وذلك في نطاق المصطلح المتعارف عليه حالياً بالهندسة المالية Financial Engineering .
وتعتمد قيمة هذه المشتقات على قيمة الأصل موضوع العقد فهي تسمح للمستثمر بتحقيق مكاسب أو خسائر اعتماداً على أداء هذا الأصل. وعلى خلاف الأدوات المالية الأساسية, فإن معظم المشتقات المالية هي أدوات خارج الميزانية Off-Balance-Sheet Instruments , لأنها وإن كانت تنشأ التزاماً متبادلاً مشروطاً Contingent Liabilitty, إلا أنها قد لاتسبب أي تدفق نقدي مبدئي (استثمار مبدئي), أو أنها في الغالب تسبب تدفق نقدي ضئيل نسبياً يتمثل في الهامش المبدئي.
ولفهم كيفية عمل المشتقات, لنفرض أننا اشترينا عقد خيار يتيح لنا شراء سهم معين في المستقبل وبسعر يُحدد الآن (ربما يختلف عن السعر الحالي), فإذا ارتفع سعر السهم السوقي الموجود في العقد الذي اشتريناه, فإن قيمة العقد سوف ترتفع أيضاً لأنها تشتق أو تعتمد على قيمة الأصل محل العقد. والعكس صحيح.
وللدخول في عقد خيار شراء أو أية مشتق آخر, فإن الطرف الثاني المقابل للداخل في العقد يجب أن يكون راغباً في أن يبيع للطرف الأول. ولذلك فإن توقعات أطراف العقود المشتقة تكون دائماً عكسية. وهكذا فإن مفهوم المشتقات يتلخص فيما يلي:
• هي عقود
• تتم تسويتها في تاريخ مستقبلي.
• لا تتطلب استثمارات مبدئية أو تتطلب مبلغ مبدئي صغير مقارنة بقيمة العقود.
• تعتمد قيمتها (أي المكاسب أو الخسائر) على الأصل المعني أي الأصل موضوع العقد.
ويتضمن العقد:
• تحديد سعر معين للتنفيذ في المستقبل.
• تحديد الكمية التي يُطبق عليها السعر.
• تحديد الزمن الذي يسري فيه العقد.
• تحديد الشيء موضوع العقد والذي قد يكون: سعر فائدة محدد ، سعر ورقة مالية، سعر سلعة، سعر صرف أجنبي، مؤشر أسعار....الخ
ويتم التعامل في عقود المشتقات من قبل المتحوطون Hedgers والمضاربون Speculators و المراجحون Arbitrageurs .
وهناك أربعة أنواع رئيسية لعقود المشتقات وهي: عقود الخيار Options و العقود المستقبلية Futures Contracts و العقود الآجلة Forward Contracts و عقود المبادلات Swaps.
2. أهمية عقود المشتقات المالية واستخداماتها:
كان ظهور المشتقات المالية نتيجة وضرورة حتمية للتطورات الاقتصادية والمالية في العالم, فهي لم تكن مجرد ابتكار لنوع جديد من الأوراق المالية. وللمشتقات المالية العديد من المزايا التي تشجع الكثير من المستثمرين على التعامل بها, فهي توفر لهم فرصاً كبيرة لجني الأرباح من خلال الاستفادة من مزايا الرفع المالي والذي يتحقق باستخدام مايُعرف بأسلوب الهامش Margin, كما أنها تمكن المستثمر من التحوط ضد مخاطر التقلبات العنيفة في أسعار الأدوات المالية الأصلية. فهي تتيح للمستثمر مجالاً لنقل وتوزيع المخاطر. ومن أهم استخدامات المشتقات المالية ما يلي:
‌أ. أداة للتنبؤ بالأسعار المتوقعة: تقوم المشتقات المالية بتزويد المتعامين بها بالمعلومات حول أسعار الأوراق المالية المتعاقد عليها في السوق الحاضر في تاريخ التسليم.
‌ب. تخطيط التدفقات النقدية.
‌ج. تأمين أفضل الفرص للمضاربة.
‌د. تيسير وتنشيط التعامل على الأصول محل التعاقد.
‌ه. السرعة في تنفيذ الاستراتيجيات الاستثمارية
وهي تؤدي إلى تحقيق مستوى عال من الكفاءة في سوق المال. ومن أهم استخداماتها على الإطلاق هي استخدامها كأداة للتحوط ضد المخاطر.
3 . مخاطر المشتقات المالية:
فيما يتعلق بمخاطر المشتقات المالية, فإن هذه المخاطر تنشأ بسبب حالة عدم التأكد المحيطة بها كون هذه المشتقات لا تتعامل مع الحاضر وإنما مع المستقبل. ومن أهم الأمثلة على ذلك حادثة إفلاس بنك Brings Merchant Bank عام 1995 التي نتجت عن المبالغة في تعامل كبير المتعاملين لدى فروعه في سنغافورة والمدعو Nick Lesson بالمشتقات, وبالذات عقود الخيار والعقود المستقبلية سواء للعملات الأجنبية أو للأوراق المالية, مما تسبب في خسارة إجمالية تقارب 1,3 مليار $.
4. المشتقات كأداة للتحوط ضد المخاطر:
تواجه منشآت لأعمال العديد من المخاطر المالية من أهمها: مخاطر سعر الفائدة, مخاطر سعر الصرف, مخاطر التقلب في أسعار أدوات الملكية (الأسهم)، مخاطر أسعار السلع. وهذه المخاطر تؤثر بشكل كبير وسلبي على الشركات وعلى البلدان, حتى أن تأثيرها يمتد بفضل التطور في تكنولوجيا الإتصالات لتشمل كافة أنحاء العالم. وهذا يستدعي ضرورة مواجهة هذه المخاطر وإدارتها من خلال التغطية (التحوط). هذه التغطية تمكن المشاريع من التخطيط لاستثماراتها بشكلٍ أفضل وفي درجة كبيرة من التأكد. فمثلاً لو كانت شركة تستورد مواد خام وترغب في التعاقد على منتجاتها مع عملائها. فلو أن هذه الشركة قد نجحت في التغطية ضد مخاطر ارتفاع سعر المادة الخام, وذلك عن طريق اللجوء إلى إبرام العقود المستقبلية لشرائها, لكان بإمكانها تقدير تكلفة المنتج بدرجة عالية من التأكد. كما يفيد أسلوب التغطية بواسطة المشتقات الحد من مخاطر الإفلاس. فمثلاً لو كان مصرف تجاري يقدم قروضاً متوسطة أو طويلة الأجل بأسعار فائدة ثابتة, في الوقت الذي تتغير فيه أسعار الفائدة على الودائع, يمكنه أن يتحوط ضد مخاطر ارتفاع أسعار الفائدة على الودائع إلى مستوى قد يفوق سعر الفائدة على القروض. ويتم ذلك من خلال اللجوء إلى المقايضات Swaps لأسعار الفائدة الثابتة بسعر فائدة متغير.
5. أنواع المشتقات المالية:
هناك أربعة أنواع رئيسية من عقود المشتقات المالية هي:
‌أ. عقود الخيار
‌ب. العقود الآجلة
‌ج. العقود المستقبلية
‌د. عقود المقايضات
وعبر التاريخ، كانت العقود الآجلة أولى المشتقات التي ظهرت ثم تلاها في الظهور العقود المستقبلية ثم عقود الخيارات وأخيراً عقود المبادلة.

5-1. عقود الخيار Options
أ- مفهوم عقود الخيار:
عقد الخيار Option Contract هو عقد بين طرفين أحدهما مشتري الخيار Buyer والآخر بائع أو محرر الخيار Writer , وبموجبه يُعطى للطرف الأول أي المشتري الحق في أن يشتري (إذا رغب) من الطرف الثاني أي المحرر أو أن يبيع (إذا رغب) للطرف الثاني أصلاً معيناً بسعر معين وفي تاريخ معين حسب الاتفاق. وذلك مقابل أن يقوم الطرف الأول بدفع علاوة أو مكافأة معينة للطرف الثاني, وهي عبارة عن مكافأة غير قابلة للرد وليست جزء من قيمة الصفقة . ويُطلق على محرر الخيار اسم صاحب المركز القصير Short Position، بينما مشتري العقد فيسمى بصاحب المركز الطويل Long Position وتطبق عقود الخيار عادة على الأوراق المالية كالأسهم والسندات وكذلك على مؤشرات الأسواق المالية كما تطبق أيضا على العملات الأجنبية. ويعود تاريخ ظهور هذه العقود إلى الأربعينات من القرن التاسع عشر، وكان يتم تداولها في السوق الموازية (السوق غير النظامية) Over- The- Counter ، وفي بدايات القرن العشرين تم تأسيس جمعية سماسرة عقود الخيارات Put and Call Brokers and Dealers Association. وفي عام 1973 تم إنشاء أول سوق منظم للتعامل في الخيارات، تم تسميته بسوق شيكاغو لتداول الخيارات Chicago Board Options Exchange (CBOE). ومنذ ذلك التاريخ وحتى منتصف عام 1977 تم السماح بالتعامل بعقود خيار البيع، حيث كان التعامل قبل ذلك مقتصراً على التعامل بعقود خيار الشراء.
وقد بينت الحياة العملية أن حجم عقود خيارات الشراء أكبر بكثير من حجم عقود خيارات البيع....(علل).
ويمكن تصنيف هذه الخيارات في عدة تصنيفات ووفقاً لكل تصنيف يمكن تحديد عدة أنواع وذلك على النحو التالي:
- الأنواع الرئيسية: خيارات شراء, خيارات بيع, الضمانات
1ً-1. خيار الشراء Call Option: وهو عبارة عن عقد بين طرفين، محرر العقد (البائع) ومشتري الخيار. بموجب هذا العقد يمنح المحرر للمشتري الحق في الاختيار بين أن يشتري عدد معين من أصل معين أو لايشتري.
1ً-2. خيار البيع Put Option : وهو عبارة عن عقد بين طرفين، محرر العقد (البائع) ومشتري الخيار. بموجب هذا العقد يمنح المحرر للمشتري الحق في أن يبيع عدد معين من أصل معين أو لا يبيع.
1ً-3. هي عبارة عن عقود خيار شراء، تصدر بواسطة الشركة على اسهمها. وعادةً ما تكون فتراتها طويلة بالمقارنة مع عقود خيار الشراء.
2ً- حسب تاريخ تنفيذ العقد: عقود الخيار الأمريكية, عقود الخيار الأوربية
2ً-1. عقود الخيار الأمريكية American Options: وهي عبارة عن عقود يجوز للمشتري بموجبها تنفيذ العقد في أي وقت يشاء خلال سريان العقد.
2ً-2. عقود الخيار الأوربية European Options: وهي عبارة عن عقود لا يجوز للمشتري بموجبها تنفيذ العقد إلا في يوم الاستحقاق (تاريخ انتهاء صلاحية العقد).
ومن الجدير ذكره في هذا السياق، بأن هذه العقود لا تدل مسمياتها على مكان التداول، بل تدل على خاصية تاريخ التنفيذ. ويُلاحظ أن معظم حقوق الخيارات تكون أمريكية.
وعلى الرغم من أن الخيار الأمريكي قابل للتنفيذ في وقت، فقد تبين من خلال الواقع العملي أن مشتري الخيار نادراً ما يقوم بتنفيذ الخيار قبل التاريخ المحدد على اعتبار أنه بإمكانه بيعه في السوق لطرف ثالث. ومن هنا غالباً ما تكون قيمة الخيار الأمريكي أعلى من قيمة الخيار الأوربي.

3ً- حسب التغطية: مغطاة , غير مغطاة :
وفي هذه الحالة لابد أيضاً من التمييز بين عقد خيار شراء وعقد خيار البيع عل النحو التالي:
3ً-1. عقد خيار الشراء المغطى Covered Call Option: وهو عبارة عن عقد يكون فيه محرر العقد مالكاً للسهم (الأصل) موضوع العقد.
3ً-2. عقد خيار الشراء غير المغطى Naked Call Option: وفي هذا النوع من العقود لايمتلك المحرر السهم موضوع العقد، وفي حال التنفيذ سوف يضطر إلى شراء السهم من السوق لتسليمه للمشتري تنفيذاً لمتطلبات العقد.
3ً-3. عقد خيار البيع المغطى Covered Put Option: يكون عقد خيار البيع مغطى، عندما يكون البائع قد باع السهم المبرم عليه العقد على المكشوف Short Sale.
3ً-4. عقد خيار البيع غير المغطى Naked Put Option: يكون عقد خيار البيع غير مغطى، عندما يدخل البائع طرفاً في عقد خيار بيع دون أن يقوم بتغطية مركزه من خلال البيع على المكشوف.
والسؤال الذي يطرح نفسه هنا هو: كيف تعمل عقود الخيار؟
إن السمة الأساسية التي تتمتع بها عقود الخيار المتداولة في السوق النظامية هي أنها نمطية Standardized Contracts، ففيما يتعلق بحجم الخيار Contract Size، فإن عقد الخيار للأسهم الشراء (البيع) المعياري يعطي المشتري الحق في شراء (بيع) 100 سهم من أسهم شركة معينة بسعر ممارسة محدد في تاريخ محدد. ومن يرغب في شراء 400 سهم فما عليه في هذه الحالة إلا أن يشتري أربعة عقود. أما فيما يتعلق بالخيار على العملات، فيختلف حجم العقد باختلاف العملة محل العقد. مثلاً العقد على اليورو 125000 يورو، وللتعبير عن السلع فيتضمن العقد المعياري للذهب مثلاً 100 أونصة. وتتحدد تواريخ التنفيذ (الاستحقاق) Expiration or Exercise Date في دورات أو سلاسل، وتُستحق معظم عقود الخيار للأسهم في الساعة الحادية عشرة من يوم السبت التالي لثالث يوم جمعة من شهر الاستحقاق. وغالباً ما تصدر عقود الخيارات بثلاثة أسعار تنفيذ Strike (Exercise) Price ، وأحيانا يصل العدد لحدود خمسة أسعار. وتضع أسواق الخيارات حدوداً لعدد العقود التي يمكن للمستثمر الواحد تنفيذها. وتلزم مؤسسة تسوية عقود الخيارات Option Clearing Corporation (OCC) محرر العقد أن يودع لدى السمسار هامش قد يكون مبلغاً نقدياً في حالة خيار البيع، أو قد يكون الأصل موضوع العقد أو مبلغاً نقدياً في حالة خيار الشراء. مهمة هذا الهامش هي توفير الحماية للمشتري من مخاطر عدم الوفاء. ولا يحتاج البائع لأي هامش أوضمان من المشتري على اعتبار أن هذا الأخير يؤدي جميع التزاماته والمتمثلة بالعلاوة منذ لحظة تحرير العقد. ويتم إنشاء كل من حقوق البيع أو الشراء بواسطة البائعين (المنشآت) الذين يسعون إلى تحقيق أرباح نتيجة توقعاتهم بشأن الأداء المحتمل لأسعار الأسهم وهذا ينطبق على المشترين.
ويوجد لدى المشتري والبائع توقعات متعارضة بشأن الأداء المحتمل للأسهم, وبالتالي أداء حق الشراء أو البيع. فمثلاً:
- بائع خيار الشراء يتوقع أن يظل سعر السهم ثابتاً أو ربما يهبط.
- بينما مشتري خيار الشراء يتوقع أن يتجه سعر السهم إلى الارتفاع خلال فترة قريبة.
- بائع خيار البيع يتوقع أن يظل سعر السهم ثابتاً أو يرتفع.
- بينما مشتري خيار البيع يتوقع أن يهبط سعر السهم خلال وقت قريب نسبياً.
ربحية عقود الخيار:
بالاستفادة من الجدول السابق يمكن تحديد ربحية أو خسارة عقود الخيار وذلك على النحو التالي:
- ربحية عقود خيار الشراء: ويمكن تحديد ربحية عقد خيار الشراء من وجهة نظر المشتري والبائع كمايلي:
أ- المشتري Buyer of the Call:
- إذا كان السعر السوقي > سعر التنفيذ, فإن
الربحية = السعر السوقي ـ سعر التنفيذ ـ العلاوة
- إذا كان السعر السوقي = سعر التنفيذ, فإن
الربحية = ـ العلاوة
- إذا كان السعر السوقي < سعر التنفيذ, فإن
الربحية = ـ العلاوة
وكما هو ملاحظ فإن أقصى خسارة يتحملها المشتري هي العلاوة.
1- يكون خيار الشراء خاسراً عندما يكون:
A. السعر السوقي أعلى من قيمة الأداة الاستثمارية
B. السعر السوقي أقل من قيمة الأداة الاستثمارية.
C. القيمة السوقية للسهم أقل من سعر التنفيذ
D. القيمة السوقية للسهم أعلى من سعر التنفيذ
E. B E + C 2- يحقق البائع ربحاً في عقود البيع المستقبلية عند:
A. ارتفاع سعر الإغلاق
B. انخفاض سعر الإغلاق
C. تساوي سعر الإغلاق مع السعر المستقبلي
D. ارتفاع قيمة الأداة الاستثمارية
E . غير ذلك
يتوقع أحد المستثمرين حالة إنكماش تؤدي إلى انخفاض أسعار الأسهم في السوق المالي, فدخل سوق عقود الخيار مشترياً لمجموعة من عقود الخيار الأوربية تشمل 1000 سهم من الأسهم العادية لإحدى الشركات وذلك بالشروط التالية:

1- سعر التنفيذ 30 $ / للسهم
2- تاريخ التنفيذ 30/6/2005
3- العلاوة المدفوعة 3 $ / للسهم
3- إن هذا العقد هو:
A. عقد خيار بيع
B. عقد بيع مستقبلي
C. عقد خيار شراء
D. عقد بيع آجل
.E عقد شراء مستقبلي 4- إذا وصل السعر السوقي بتاريخ التنفيذ إلى 33$ فإن ربحية (خسارة ) البائع تكون:
A. ـ 3
B. 10
C. 3000
D. 10000
E. ـ 3000
ب- ربحية البائع في عقد خيار الشراء:
يمكن توضيح ربحية البائع بالنظر إلى ربحية المشتري, حيث أن ربحية المشتري هي خسارة البائع وخسارة المشتري هي ربحية البائع.
- إذا كان السعر السوقي > سعر التنفيذ, فإن
الربحية = ـ ( السعر السوقي ـ سعر التنفيذ ـ العلاوة)
- إذا كان السعر السوقي = سعر التنفيذ, فإن
الربحية = + العلاوة
- إذا كان السعر السوقي < سعر التنفيذ, فإن
الربحية = + العلاوة
- ربحية عقود خيار البيع: يمكن تحديد ربحية المشتري والبائع في عقود خيار البيع كمايلي:
أ- المشتري Buyer of the Put:
- إذا كان السعر السوقي < سعر التنفيذ, فإن
الربحية = سعر التنفيذ ـ السعر السوقي ـ العلاوة
- إذا كان السعر السوقي = سعر التنفيذ, فإن
الربحية = ـ العلاوة
- إذا كان السعر السوقي > سعر التنفيذ, فإن
الربحية = ـ العلاوة
لدى هشام محفظة أوراق مالية تحوي 800 سهماً من الأسهم العادية لإحدى الشركات, و توقعاً منه لحالة انتعاش تقود إلى ارتفاع في أسعار الأسهم, فقد اشترى مجموعة من عقود الخيار مساوية لنصف حجم المحفظة, و إذا توفرت لنا المعلومات التالية:
- تاريخ التنفيذ 31 تموز 2005
- سعر التنفيذ 60 $ , العلاوه 5 $
1- إن هذا العقد هو:
A. عقد خيار بيع
B. عقد بيع مستقبلي
C. عقد خيار شراء
D. عقد بيع آجل
E. عقد شراء مستقبلي 2- في حال كان السعر السوقي للسهم بتاريخ التنفيذ 70 $, فإن ربحية (خسارة) البائع تكون:
A. + 4000
B. ـ 12000
C. ـ 2000
D. + 12000
E. + 8000
ب- البائع Writer of the Put:
يمكن توضيح ربحية البائع بالنظر إلى ربحية المشتري, حيث أن ربحية المشتري هي خسارة البائع وخسارة المشتري هي ربحية البائع.
- إذا كان السعر السوقي < سعر التنفيذ, فإن
الربحية = ـ ( سعر التنفيذ ـ السعر السوقي ـ العلاوة)
- إذا كان السعر السوقي = سعر التنفيذ, فإن
الربحية = + العلاوة
- إذا كان السعر السوقي > سعر التنفيذ, فإن
الربحية = + العلاوة

[hind1991]

[qلمشتقات المالية
Derivatives
اكتسبت الأوراق المالية المشتقة في السنوات الأخيرة أهمية متزايدة في مجال التمويل, وخصوصاً بعد ثورة تكنولوجيا الاتصالات وانعكاساتها على أسواق المال والتي بدخولها فيما يُعرف بعصر العولمة زادت عمقاً واتساعاً. وقد قادت الثورة الحادثة في عالمي الاستثمار والتمويل, وما صاحبهما من تعاظم ظاهرة تقلب أسعار الفائدة وأسعار صرف العملات الأجنبية, إلى ابتكار أدوات استثمارية جديدة غير الأدوات التقليدية السائدة, أدوات تسهل عملية نقل وتوزيع المخاطر Risk Transfer and Diversification , مما يساعد في توفير عنصر السيولة في السوق الثاني, وبذلك توفر لهذا السوق خاصيتي العمق والاتساع وفي اتجاه يؤدي إلى تحسين كفاءته.
1. ماهية المشتقات المالية:
تُقسم الأوراق المالية المتداولة في الأسواق المالية إلى مجموعتين أساسيتين: أدوات مالية أساسية Fundamental وأدوات مالية مشتقة Derivatives. وتتألف الأولى من الأسهم والسندات بشكلٍ أساسي, وهذه المجموعة تمثل عصب أسواق رأس المال الحاضرة. ويتطلب تداولها تسليم الأوراق التي تتضمنها الصفقة و تسديد قيمتها خلال فترة قصيرة. أما المجموعة الثانية (المشتقات) فهي عقود تشتق قيمتها من قيمة الأصول المعنية (أي الأصول التي تمثل موضوع العقد Underlying Asset ). و الأصول التي تكون موضوع العقد تتنوع مابين الأسهم والسندات والسلع والعملات الأجنبية...ألخ. ويُعرفها البعض بأنها عقود فرعية تشتق من عقود أساسية لأدوات استثمارية لينشأ عن تلك العقود الفرعية أدوات استثمارية مشتقة, وذلك في نطاق المصطلح المتعارف عليه حالياً بالهندسة المالية Financial Engineering .
وتعتمد قيمة هذه المشتقات على قيمة الأصل موضوع العقد فهي تسمح للمستثمر بتحقيق مكاسب أو خسائر اعتماداً على أداء هذا الأصل. وعلى خلاف الأدوات المالية الأساسية, فإن معظم المشتقات المالية هي أدوات خارج الميزانية Off-Balance-Sheet Instruments , لأنها وإن كانت تنشأ التزاماً متبادلاً مشروطاً Contingent Liabilitty, إلا أنها قد لاتسبب أي تدفق نقدي مبدئي (استثمار مبدئي), أو أنها في الغالب تسبب تدفق نقدي ضئيل نسبياً يتمثل في الهامش المبدئي.
ولفهم كيفية عمل المشتقات, لنفرض أننا اشترينا عقد خيار يتيح لنا شراء سهم معين في المستقبل وبسعر يُحدد الآن (ربما يختلف عن السعر الحالي), فإذا ارتفع سعر السهم السوقي الموجود في العقد الذي اشتريناه, فإن قيمة العقد سوف ترتفع أيضاً لأنها تشتق أو تعتمد على قيمة الأصل محل العقد. والعكس صحيح.
وللدخول في عقد خيار شراء أو أية مشتق آخر, فإن الطرف الثاني المقابل للداخل في العقد يجب أن يكون راغباً في أن يبيع للطرف الأول. ولذلك فإن توقعات أطراف العقود المشتقة تكون دائماً عكسية. وهكذا فإن مفهوم المشتقات يتلخص فيما يلي:
• هي عقود
• تتم تسويتها في تاريخ مستقبلي.
• لا تتطلب استثمارات مبدئية أو تتطلب مبلغ مبدئي صغير مقارنة بقيمة العقود.
• تعتمد قيمتها (أي المكاسب أو الخسائر) على الأصل المعني أي الأصل موضوع العقد.
ويتضمن العقد:
• تحديد سعر معين للتنفيذ في المستقبل.
• تحديد الكمية التي يُطبق عليها السعر.
• تحديد الزمن الذي يسري فيه العقد.
• تحديد الشيء موضوع العقد والذي قد يكون: سعر فائدة محدد ، سعر ورقة مالية، سعر سلعة، سعر صرف أجنبي، مؤشر أسعار....الخ
ويتم التعامل في عقود المشتقات من قبل المتحوطون Hedgers والمضاربون Speculators و المراجحون Arbitrageurs .
وهناك أربعة أنواع رئيسية لعقود المشتقات وهي: عقود الخيار Options و العقود المستقبلية Futures Contracts و العقود الآجلة Forward Contracts و عقود المبادلات Swaps.
2. أهمية عقود المشتقات المالية واستخداماتها:
كان ظهور المشتقات المالية نتيجة وضرورة حتمية للتطورات الاقتصادية والمالية في العالم, فهي لم تكن مجرد ابتكار لنوع جديد من الأوراق المالية. وللمشتقات المالية العديد من المزايا التي تشجع الكثير من المستثمرين على التعامل بها, فهي توفر لهم فرصاً كبيرة لجني الأرباح من خلال الاستفادة من مزايا الرفع المالي والذي يتحقق باستخدام مايُعرف بأسلوب الهامش Margin, كما أنها تمكن المستثمر من التحوط ضد مخاطر التقلبات العنيفة في أسعار الأدوات المالية الأصلية. فهي تتيح للمستثمر مجالاً لنقل وتوزيع المخاطر. ومن أهم استخدامات المشتقات المالية ما يلي:
‌أ. أداة للتنبؤ بالأسعار المتوقعة: تقوم المشتقات المالية بتزويد المتعامين بها بالمعلومات حول أسعار الأوراق المالية المتعاقد عليها في السوق الحاضر في تاريخ التسليم.
‌ب. تخطيط التدفقات النقدية.
‌ج. تأمين أفضل الفرص للمضاربة.
‌د. تيسير وتنشيط التعامل على الأصول محل التعاقد.
‌ه. السرعة في تنفيذ الاستراتيجيات الاستثمارية
وهي تؤدي إلى تحقيق مستوى عال من الكفاءة في سوق المال. ومن أهم استخداماتها على الإطلاق هي استخدامها كأداة للتحوط ضد المخاطر.
3 . مخاطر المشتقات المالية:
فيما يتعلق بمخاطر المشتقات المالية, فإن هذه المخاطر تنشأ بسبب حالة عدم التأكد المحيطة بها كون هذه المشتقات لا تتعامل مع الحاضر وإنما مع المستقبل. ومن أهم الأمثلة على ذلك حادثة إفلاس بنك Brings Merchant Bank عام 1995 التي نتجت عن المبالغة في تعامل كبير المتعاملين لدى فروعه في سنغافورة والمدعو Nick Lesson بالمشتقات, وبالذات عقود الخيار والعقود المستقبلية سواء للعملات الأجنبية أو للأوراق المالية, مما تسبب في خسارة إجمالية تقارب 1,3 مليار $.
4. المشتقات كأداة للتحوط ضد المخاطر:
تواجه منشآت لأعمال العديد من المخاطر المالية من أهمها: مخاطر سعر الفائدة, مخاطر سعر الصرف, مخاطر التقلب في أسعار أدوات الملكية (الأسهم)، مخاطر أسعار السلع. وهذه المخاطر تؤثر بشكل كبير وسلبي على الشركات وعلى البلدان, حتى أن تأثيرها يمتد بفضل التطور في تكنولوجيا الإتصالات لتشمل كافة أنحاء العالم. وهذا يستدعي ضرورة مواجهة هذه المخاطر وإدارتها من خلال التغطية (التحوط). هذه التغطية تمكن المشاريع من التخطيط لاستثماراتها بشكلٍ أفضل وفي درجة كبيرة من التأكد. فمثلاً لو كانت شركة تستورد مواد خام وترغب في التعاقد على منتجاتها مع عملائها. فلو أن هذه الشركة قد نجحت في التغطية ضد مخاطر ارتفاع سعر المادة الخام, وذلك عن طريق اللجوء إلى إبرام العقود المستقبلية لشرائها, لكان بإمكانها تقدير تكلفة المنتج بدرجة عالية من التأكد. كما يفيد أسلوب التغطية بواسطة المشتقات الحد من مخاطر الإفلاس. فمثلاً لو كان مصرف تجاري يقدم قروضاً متوسطة أو طويلة الأجل بأسعار فائدة ثابتة, في الوقت الذي تتغير فيه أسعار الفائدة على الودائع, يمكنه أن يتحوط ضد مخاطر ارتفاع أسعار الفائدة على الودائع إلى مستوى قد يفوق سعر الفائدة على القروض. ويتم ذلك من خلال اللجوء إلى المقايضات Swaps لأسعار الفائدة الثابتة بسعر فائدة متغير.
5. أنواع المشتقات المالية:
هناك أربعة أنواع رئيسية من عقود المشتقات المالية هي:
‌أ. عقود الخيار
‌ب. العقود الآجلة
‌ج. العقود المستقبلية
‌د. عقود المقايضات
وعبر التاريخ، كانت العقود الآجلة أولى المشتقات التي ظهرت ثم تلاها في الظهور العقود المستقبلية ثم عقود الخيارات وأخيراً عقود المبادلة.

5-1. عقود الخيار Options
أ- مفهوم عقود الخيار:
عقد الخيار Option Contract هو عقد بين طرفين أحدهما مشتري الخيار Buyer والآخر بائع أو محرر الخيار Writer , وبموجبه يُعطى للطرف الأول أي المشتري الحق في أن يشتري (إذا رغب) من الطرف الثاني أي المحرر أو أن يبيع (إذا رغب) للطرف الثاني أصلاً معيناً بسعر معين وفي تاريخ معين حسب الاتفاق. وذلك مقابل أن يقوم الطرف الأول بدفع علاوة أو مكافأة معينة للطرف الثاني, وهي عبارة عن مكافأة غير قابلة للرد وليست جزء من قيمة الصفقة . ويُطلق على محرر الخيار اسم صاحب المركز القصير Short Position، بينما مشتري العقد فيسمى بصاحب المركز الطويل Long Position وتطبق عقود الخيار عادة على الأوراق المالية كالأسهم والسندات وكذلك على مؤشرات الأسواق المالية كما تطبق أيضا على العملات الأجنبية. ويعود تاريخ ظهور هذه العقود إلى الأربعينات من القرن التاسع عشر، وكان يتم تداولها في السوق الموازية (السوق غير النظامية) Over- The- Counter ، وفي بدايات القرن العشرين تم تأسيس جمعية سماسرة عقود الخيارات Put and Call Brokers and Dealers Association. وفي عام 1973 تم إنشاء أول سوق منظم للتعامل في الخيارات، تم تسميته بسوق شيكاغو لتداول الخيارات Chicago Board Options Exchange (CBOE). ومنذ ذلك التاريخ وحتى منتصف عام 1977 تم السماح بالتعامل بعقود خيار البيع، حيث كان التعامل قبل ذلك مقتصراً على التعامل بعقود خيار الشراء.
وقد بينت الحياة العملية أن حجم عقود خيارات الشراء أكبر بكثير من حجم عقود خيارات البيع....(علل).
ويمكن تصنيف هذه الخيارات في عدة تصنيفات ووفقاً لكل تصنيف يمكن تحديد عدة أنواع وذلك على النحو التالي:
- الأنواع الرئيسية: خيارات شراء, خيارات بيع, الضمانات
1ً-1. خيار الشراء Call Option: وهو عبارة عن عقد بين طرفين، محرر العقد (البائع) ومشتري الخيار. بموجب هذا العقد يمنح المحرر للمشتري الحق في الاختيار بين أن يشتري عدد معين من أصل معين أو لايشتري.
1ً-2. خيار البيع Put Option : وهو عبارة عن عقد بين طرفين، محرر العقد (البائع) ومشتري الخيار. بموجب هذا العقد يمنح المحرر للمشتري الحق في أن يبيع عدد معين من أصل معين أو لا يبيع.
1ً-3. هي عبارة عن عقود خيار شراء، تصدر بواسطة الشركة على اسهمها. وعادةً ما تكون فتراتها طويلة بالمقارنة مع عقود خيار الشراء.
2ً- حسب تاريخ تنفيذ العقد: عقود الخيار الأمريكية, عقود الخيار الأوربية
2ً-1. عقود الخيار الأمريكية American Options: وهي عبارة عن عقود يجوز للمشتري بموجبها تنفيذ العقد في أي وقت يشاء خلال سريان العقد.
2ً-2. عقود الخيار الأوربية European Options: وهي عبارة عن عقود لا يجوز للمشتري بموجبها تنفيذ العقد إلا في يوم الاستحقاق (تاريخ انتهاء صلاحية العقد).
ومن الجدير ذكره في هذا السياق، بأن هذه العقود لا تدل مسمياتها على مكان التداول، بل تدل على خاصية تاريخ التنفيذ. ويُلاحظ أن معظم حقوق الخيارات تكون أمريكية.
وعلى الرغم من أن الخيار الأمريكي قابل للتنفيذ في وقت، فقد تبين من خلال الواقع العملي أن مشتري الخيار نادراً ما يقوم بتنفيذ الخيار قبل التاريخ المحدد على اعتبار أنه بإمكانه بيعه في السوق لطرف ثالث. ومن هنا غالباً ما تكون قيمة الخيار الأمريكي أعلى من قيمة الخيار الأوربي.

3ً- حسب التغطية: مغطاة , غير مغطاة :
وفي هذه الحالة لابد أيضاً من التمييز بين عقد خيار شراء وعقد خيار البيع عل النحو التالي:
3ً-1. عقد خيار الشراء المغطى Covered Call Option: وهو عبارة عن عقد يكون فيه محرر العقد مالكاً للسهم (الأصل) موضوع العقد.
3ً-2. عقد خيار الشراء غير المغطى Naked Call Option: وفي هذا النوع من العقود لايمتلك المحرر السهم موضوع العقد، وفي حال التنفيذ سوف يضطر إلى شراء السهم من السوق لتسليمه للمشتري تنفيذاً لمتطلبات العقد.
3ً-3. عقد خيار البيع المغطى Covered Put Option: يكون عقد خيار البيع مغطى، عندما يكون البائع قد باع السهم المبرم عليه العقد على المكشوف Short Sale.
3ً-4. عقد خيار البيع غير المغطى Naked Put Option: يكون عقد خيار البيع غير مغطى، عندما يدخل البائع طرفاً في عقد خيار بيع دون أن يقوم بتغطية مركزه من خلال البيع على المكشوف.
والسؤال الذي يطرح نفسه هنا هو: كيف تعمل عقود الخيار؟
إن السمة الأساسية التي تتمتع بها عقود الخيار المتداولة في السوق النظامية هي أنها نمطية Standardized Contracts، ففيما يتعلق بحجم الخيار Contract Size، فإن عقد الخيار للأسهم الشراء (البيع) المعياري يعطي المشتري الحق في شراء (بيع) 100 سهم من أسهم شركة معينة بسعر ممارسة محدد في تاريخ محدد. ومن يرغب في شراء 400 سهم فما عليه في هذه الحالة إلا أن يشتري أربعة عقود. أما فيما يتعلق بالخيار على العملات، فيختلف حجم العقد باختلاف العملة محل العقد. مثلاً العقد على اليورو 125000 يورو، وللتعبير عن السلع فيتضمن العقد المعياري للذهب مثلاً 100 أونصة. وتتحدد تواريخ التنفيذ (الاستحقاق) Expiration or Exercise Date في دورات أو سلاسل، وتُستحق معظم عقود الخيار للأسهم في الساعة الحادية عشرة من يوم السبت التالي لثالث يوم جمعة من شهر الاستحقاق. وغالباً ما تصدر عقود الخيارات بثلاثة أسعار تنفيذ Strike (Exercise) Price ، وأحيانا يصل العدد لحدود خمسة أسعار. وتضع أسواق الخيارات حدوداً لعدد العقود التي يمكن للمستثمر الواحد تنفيذها. وتلزم مؤسسة تسوية عقود الخيارات Option Clearing Corporation (OCC) محرر العقد أن يودع لدى السمسار هامش قد يكون مبلغاً نقدياً في حالة خيار البيع، أو قد يكون الأصل موضوع العقد أو مبلغاً نقدياً في حالة خيار الشراء. مهمة هذا الهامش هي توفير الحماية للمشتري من مخاطر عدم الوفاء. ولا يحتاج البائع لأي هامش أوضمان من المشتري على اعتبار أن هذا الأخير يؤدي جميع التزاماته والمتمثلة بالعلاوة منذ لحظة تحرير العقد. ويتم إنشاء كل من حقوق البيع أو الشراء بواسطة البائعين (المنشآت) الذين يسعون إلى تحقيق أرباح نتيجة توقعاتهم بشأن الأداء المحتمل لأسعار الأسهم وهذا ينطبق على المشترين.
ويوجد لدى المشتري والبائع توقعات متعارضة بشأن الأداء المحتمل للأسهم, وبالتالي أداء حق الشراء أو البيع. فمثلاً:
- بائع خيار الشراء يتوقع أن يظل سعر السهم ثابتاً أو ربما يهبط.
- بينما مشتري خيار الشراء يتوقع أن يتجه سعر السهم إلى الارتفاع خلال فترة قريبة.
- بائع خيار البيع يتوقع أن يظل سعر السهم ثابتاً أو يرتفع.
- بينما مشتري خيار البيع يتوقع أن يهبط سعر السهم خلال وقت قريب نسبياً.
ربحية عقود الخيار:
بالاستفادة من الجدول السابق يمكن تحديد ربحية أو خسارة عقود الخيار وذلك على النحو التالي:
- ربحية عقود خيار الشراء: ويمكن تحديد ربحية عقد خيار الشراء من وجهة نظر المشتري والبائع كمايلي:
أ- المشتري Buyer of the Call:
- إذا كان السعر السوقي > سعر التنفيذ, فإن
الربحية = السعر السوقي ـ سعر التنفيذ ـ العلاوة
- إذا كان السعر السوقي = سعر التنفيذ, فإن
الربحية = ـ العلاوة
- إذا كان السعر السوقي < سعر التنفيذ, فإن
الربحية = ـ العلاوة
وكما هو ملاحظ فإن أقصى خسارة يتحملها المشتري هي العلاوة.
1- يكون خيار الشراء خاسراً عندما يكون:
A. السعر السوقي أعلى من قيمة الأداة الاستثمارية
B. السعر السوقي أقل من قيمة الأداة الاستثمارية.
C. القيمة السوقية للسهم أقل من سعر التنفيذ
D. القيمة السوقية للسهم أعلى من سعر التنفيذ
E. B E + C 2- يحقق البائع ربحاً في عقود البيع المستقبلية عند:
A. ارتفاع سعر الإغلاق
B. انخفاض سعر الإغلاق
C. تساوي سعر الإغلاق مع السعر المستقبلي
D. ارتفاع قيمة الأداة الاستثمارية
E . غير ذلك
يتوقع أحد المستثمرين حالة إنكماش تؤدي إلى انخفاض أسعار الأسهم في السوق المالي, فدخل سوق عقود الخيار مشترياً لمجموعة من عقود الخيار الأوربية تشمل 1000 سهم من الأسهم العادية لإحدى الشركات وذلك بالشروط التالية:

1- سعر التنفيذ 30 $ / للسهم
2- تاريخ التنفيذ 30/6/2005
3- العلاوة المدفوعة 3 $ / للسهم
3- إن هذا العقد هو:
A. عقد خيار بيع
B. عقد بيع مستقبلي
C. عقد خيار شراء
D. عقد بيع آجل
.E عقد شراء مستقبلي 4- إذا وصل السعر السوقي بتاريخ التنفيذ إلى 33$ فإن ربحية (خسارة ) البائع تكون:
A. ـ 3
B. 10
C. 3000
D. 10000
E. ـ 3000
ب- ربحية البائع في عقد خيار الشراء:
يمكن توضيح ربحية البائع بالنظر إلى ربحية المشتري, حيث أن ربحية المشتري هي خسارة البائع وخسارة المشتري هي ربحية البائع.
- إذا كان السعر السوقي > سعر التنفيذ, فإن
الربحية = ـ ( السعر السوقي ـ سعر التنفيذ ـ العلاوة)
- إذا كان السعر السوقي = سعر التنفيذ, فإن
الربحية = + العلاوة
- إذا كان السعر السوقي < سعر التنفيذ, فإن
الربحية = + العلاوة
- ربحية عقود خيار البيع: يمكن تحديد ربحية المشتري والبائع في عقود خيار البيع كمايلي:
أ- المشتري Buyer of the Put:
- إذا كان السعر السوقي < سعر التنفيذ, فإن
الربحية = سعر التنفيذ ـ السعر السوقي ـ العلاوة
- إذا كان السعر السوقي = سعر التنفيذ, فإن
الربحية = ـ العلاوة
- إذا كان السعر السوقي > سعر التنفيذ, فإن
الربحية = ـ العلاوة
لدى هشام محفظة أوراق مالية تحوي 800 سهماً من الأسهم العادية لإحدى الشركات, و توقعاً منه لحالة انتعاش تقود إلى ارتفاع في أسعار الأسهم, فقد اشترى مجموعة من عقود الخيار مساوية لنصف حجم المحفظة, و إذا توفرت لنا المعلومات التالية:
- تاريخ التنفيذ 31 تموز 2005
- سعر التنفيذ 60 $ , العلاوه 5 $
1- إن هذا العقد هو:
A. عقد خيار بيع
B. عقد بيع مستقبلي
C. عقد خيار شراء
D. عقد بيع آجل
E. عقد شراء مستقبلي 2- في حال كان السعر السوقي للسهم بتاريخ التنفيذ 70 $, فإن ربحية (خسارة) البائع تكون:
A. + 4000
B. ـ 12000
C. ـ 2000
D. + 12000
E. + 8000
ب- البائع Writer of the Put:
يمكن توضيح ربحية البائع بالنظر إلى ربحية المشتري, حيث أن ربحية المشتري هي خسارة البائع وخسارة المشتري هي ربحية البائع.
- إذا كان السعر السوقي < سعر التنفيذ, فإن
الربحية = ـ ( سعر التنفيذ ـ السعر السوقي ـ العلاوة)
- إذا كان السعر السوقي = سعر التنفيذ, فإن
الربحية = + العلاوة
- إذا كان السعر السوقي > سعر التنفيذ, فإن
الربحية = + العلاوة[/quote]

[hind1991]

مزايا و مخاطر عقود الخيار:
توفر عقود الخيار للمستثمرين نوعين من المزايا هما:
أ- المضاربة: وذلك عن طريق إعطائها للمتعاملين فيها ميزة استخدام مبالغ قليلة من الأموال للمتاجرة في السوق المالي. فالطرف الأول من العقد أي مشتري الخيار يتمكن عن طريق دفع العلاوة التي لاتمثل سوى نسبة ضئيلة من القيمة الإجمالية للعقد أن يُضارب بكميات كبيرة من الاستثمارات. كما يمكن للطرف الآخر من العقد أي محرر الخيار من المضاربة عن طريق استغلال الرفع المالي بدفع هامش Margin ضئيل نسبياً لبيت السمسرة الذي يقوم بدوره بدور الوسيط وذلك لتأمين الوفاء بالتزامه لمشتري الخيار.
ويلجأ المضاربون عادة إلى المضاربة في سوق الخيارات عندما يتوقعون ارتفاع أسعار الأسهم فيدخلون السوق كمشترين للخيارات. وإذا ما تحققت توقعاتهم بارتفاع أسعار الأسهم فإن ذلك يحقق لهم فرص كبيرة لجني الأرباح. وإذا لم تتحقق توقعاتهم, فإن خسائرهم تكون محدودة.
ب – التحوط: يمكن استخدام الخيارات للتحكم في المخاطرة وذلك كأداة للتحوط من مخاطر انخفاض أسعار أصول محافظ الأوراق المالية. فإذا كان لدى أحد المستثمرين محفظة للأسهم وكان يتوقع انخفاض أسعار السهم أو الأسهم التي يمتلكها. فليس عليه في هذه الحالة سوى اللجوء إلى سوق الخيارات ليقوم بشراء خيار بيع بموجب العقد. وبذلك يضمن عدم تجاوز الخسارة المتوقعة حدا معينا يتمثل عادة بالفرق بين السعر السوق للسهم بتاريخ العقد وسعر التنفيذ المحدد حسب شروط العقد. فمثلاً لحماية مركز طويل في أسهم من خلال خيارات الشراء /البيع, يقوم المستثمر ببيع خيار شراء وفي الوقت نفسه يشتري عدداً من الأسهم العادية, هذا العدد يتم الحصول عليه من نسبة التغطية أو التحوط
سؤال: على ماذا تدل نسبة التحوط الأقل من الواحد؟
ملاحظة: تكون التحركات السعرية لأسعار خيارات البيع/ الشراء أقل من التحركات السعرية في الأسهم موضوع الخيار, ومع ذلك فالتغيرات السعرية المئوية في الخيارات تكون أكبر عموماً من التغيرات المئوية للأسهم.
إن أسعار الخيارات تتغير بشكلٍ مفاجئ تبعاً للعرض والطلب. وفي مقابل ذلك فإنه يتوجب على مدراء المحافظ المالية أن يحوزوا على الأدوات لإدارة محفظة خياراتهم بشكل ملائم، وبالشكل الذي يمكنهم من إدارة المخاطر التي قد تتولد عن التقلبات السلبية. يستطيع المستثمرين فهم آلية التغيرات ومحاولة التخفيف من حدة الآثار السلبية بفضل النموذج النظري الذي يمكنهم من قياس حساسية مركزهم الاستثماري فيما يتعلق بتطورات سعر الأداة المالية الأصل، والتقلبات السوقية وتطورات سعر الفائدة. من خلال معرفتهم بإدارة هذه التقنيات فإنه يمكن التحوط لمحافظهم ضد المخاطر. ويتمكنون أيضاً من إعادة النظر في تركيب محافظهم وفقاً لأهدافهم وميولهم. ومن أهم هذه الأدوات (التقنيات) المستعملة في السوق يمكننا ذكر دلتا Delta ، غاما Gamma ، فيغا Vega وأخيراً ذيتا Theta. وهذه الأحرف كما هو معروف هي أحرف يونانية. فدلتا هي عبارة مشتق العلاوة بالنسبة بالنسبة لسعر الأصل. وغاما، تمثل مشتق الدلتا بالنسبة لسعر الأصل. اما بالنسبة إلى كلٍ من فيغا وذيتا، فهما يمثلا مشتق العلاوة بالسنة إلى كلٍ من الانحراف المعياري و الزمن وذلك على الترتيب. وسوف نقوم بذكر هذه الأدوات بشكلٍ مختصر فيما يأتي.
إدارة دلتا Delta لمحفظة الخيارات:
كما ذكرنا فيما سبق، يمكن تعريف دلتا بأنها مشتق سعر الخيار (العلاوة) بالنسبة لسعر الأصل. وهي تعطي عدد الأسهم (الخيارات) التي يجب شراؤها أو بيعها للتحوط ضد المخاطر التي يمكن تتعرض لها المحفظة. ومن هنا يمكن تسمية دلتا بنسبة التحوط. وهذه الأخيرة تقيس حساسية سعر الخيار لتغيرات طفيفة في سعر السهم (الورقة الأصل). ويمكن لدلتا أن تأخذ قيماً تختلف باختلاف نوع الخيار: فبالنسبة لخيار الشراء، فإن دلتا تأخذ قيماً تتراوح من الصفر إلى الواحد الصحيح. بينما دلتا خيار البيع، فإن قيمها تتراوح بين الصفر والـ -1 . ويستخرج هذا المؤشر من خلال إيجاد المشتق الأول لسعر الخيار بالنسبة لسعر السهم على النحو التالي:
محفظة دلتا الحيادية Delta Neutral Portfolio:
يُقصد بمحفظة دلتا الحيادية، أي تغطية هذه المحفظة ضد المخاطر بحيث تبقى ثابتة مع مرور الوقت. فكما هو معروف، تعتمد قيمة دلتا على جملة من المتغيرات التي لا تتسم بالثبات من وقت إلى آخر، مما يجعل بدوره قيمة المحفظة عرضة للتغيير. ومن أجل جعل قيمة المحفظة ثابتة مهما كانت التغيرات في سعر السهم السوقي، فإنه يتوجب على مدير المحفظة أن يُعيد التوزيع النسبي لمكونات المحفظة من أسهم وخيارات في كل مرة يتغير فيها سعر السهم. وتسمى هذه الإستراتيجية بإستراتيجية دلتا الحيادية Delta Neutral Strategy

5-2. العقود المستقبلية Future Contrats
أ‌- تعريف العقود المستقبلية:
وهو عبارة عن عقد معياري منظم بواسطة البورصة بين طرفين يُفرض على أحدهما أن يسلم الآخر كمية محددة من أصل معين في تاريخ لاحق في مكان محدد وبسعر يُحدد الآن.
وبذلك فإن هذا العقد ينشأ بين طرفين يكون أحدهما مشتر للعقد والآخر بائعاً له. أما الأصل الذي يسري عليه التعامل بموجب العقد فيمكن أن يكون أصلاً حقيقياً أو أصلاً مالياً. ويجب أن تحدد في العقد العناصرالتالية بالإضافة إلى طرفي العقد (البائع والمشتري):
- تاريخ العقد ,نوع الأصل محل العقد , تاريخ التسليم, الكمية, سعر التنفيذ أوسعر التسوية, مكان وطريقة التسليم. ويتم التعامل في أسواق العقود المستقبلية بطريقة المزاد المفتوح عن طريق وسطاء أو بيوت مقاصة Clearing Houses توكل إليها عادة تنظيم التسويات التي تتم يومياً بين طرفي العقد بعد الأخذ بالحسبان الآثار التي تترتب على حق كل منهما بسبب التقلبات السعرية التي تحدث في سعر العقد. ولأجل الالتزام المتبادل بين طرفي العقد المستقبلي (المشتري والبائع) يلتزم كل منهما بأن يُسلم الوسيط بتاريخ نشوء العقد هامشاً معيناً (Margin) تتراوح قيمته بين 5- 15% من القيمة الإجمالية للعقد ولا يتم استرداده إلا عند تصفية العقد. ويقوم الوسيط عادة بإجراء تسوية يومية بين طرفي العقد تعكس التغيرات السعرية التي تحدث على سعر العقد و من ثم يعكس أثر ذلك على رصيد كل منهما في سجلاته.
ب ـ أنواع العقود المستقبلية:
يتم تداول العديد من السلع والمعادن والأوراق المالية في أسواق العقود المستقبلية, ومن أهمها:
1- الحبوب والزيوت: القمح, الذرة, فول وزيت الصويا,الشعير,الكتان
2- الماشية واللحوم: الأبقار والخنازير
3- السلع الغذائية: الكاكاو, القهوة, السكر
4- المعادن: النحاس,الذهب,البلاتين , الفضة.
5- الزيوت: البنزين,النفط الخام,الغاز الطبيعي.
6- القطن
7- الأخشاب
بالإضافة إلى ذلك يوجد العديد من العقود المستقبلية المالية وأهمها:
1- أسعارا لفائدة: سندات الخزينة, اليورو, الدولار
2- مؤشرات الأسهم: S&P500
3- العملات: الين الياباني, الدولار الكندي, الجنيه الاسترليني, الدولار الاسترالي, الفرنك السويسري, اليورو
جـ - الهامش: Margin
يُقصد بالهامش في العقود المستقبلية, المبلغ الذي يجب على المستثمر في العقود المستقبلية إيداعه في حساب مصرفي ولا يجوز له التصرف في الرصيد إلا بعد انتهاء سريان مفعول العقد. وتقوم غرفة مقاصة العقود المستقبلية Futures Clearinghouse عادة بتحديد قيمة الهامش, والذي يتراوح بين 5- 10% أو 15 من االقيمة الإجمالية للعقد (حوالي 1500 إلى 2500$ لكل عقد). والغرض الأساسي للهامش هو تحقيق مبدأ الإلزام في العقود المستقبلية, حيث أن إيداع المبلغ يُعبر عن حسن نية المستثمر, ورغبته الجادة بالالتزام بشروط العقد, سواء أكان المستثمر مشترياً أم بائعأ.
ويوجد نوعان من الهامش:
1- الهامش المبدئي Initial Margin: وهو مبلغ منخفض نسبياً بالقياس إلى حجم العقد, حيث أنه وكما ذكرنا سابقاً يتراوح بين الـ 5-10% من حجم العقد.
2- هامش الوقاية Maintenance Margin: وهو الحد الأدنى لما يمكن أن يصل إليه رصيد الهامش, فإذا انخفض رصيد الهامش المبدئي عن هذا الحد, فإنه يجب إيداع مبلغ إضافي, بما يكفي لإعادة الرصيد إلى المبلغ المطلوب حسب الهامش المبدئي.
د – تعديل القيمة السوقية للعقود المستقبلية Making-to- Market

يعتبر تعديل القيمة السوقية للعقود المستقبلية المهمة الرئيسية التي تقوم بها غرفة مقاصة العقود المستقبلية. ويطلب مكتب المقاصة من العميل فتح حساب وإيداع مبلغ يتحدد طبقاً لقيمة الهامش المبدئي, بالإضافة إلى ذلك تحدد غرفة المقاصة قيمة هامش الوقاية كما أسلفنا أعلاه.
وتقوم المقاصة أيضاً بحساب ربحية المستثمر في العقد بشكل يومي, فإذا ارتفع السعر السوقي فإن المستثمر في عقد الشراء يحقق ربحاً يُحسب كمايلي:
(لسعر السوقي – السعر المستقبلي) × حجم العقد
وإذا انخفض السعر فإنه يتكبد خسارة.
أما بالنسبة للمستثمر في عقد البيع فإنه يحقق ربحاً إذا انخفض السعر ويُحسب كمايلي:
(السعر المستقبلي – السعر السوقي) × حجم العقد
وإذا ارتفع السعر فإنه يتكبد خسارة.
وبناءً على حركة السعر يتم حساب الربحية أو الخسارة فور إغلاق التعامل بالعقود في نهاية اليوم. ثم تُضاف الربحية إلى رصيد العميل في حين تُخصم الخسارة من رصيده. وإذا استمر العميل في تحقيق خسائر لعدة أيام متتالية, وانخفض رصيد العميل حتى وصل إلى هامش الوقاية أو أقل منه, يتم إشعار العميل بذلك فيما يُسمى بإشعار الهامش Margin Call حيث يتوجب على العميل في هذه الحالة, إيداع ما يكفي من الأموال لإعادة الرصيد إلى رصيد الهامش المبدئي, ويجوز للمستثمر خلال الفترة التي تسبق انتهاء العقد سحب أي رصيد يزيد عن رصيد الهامش المبدئي, والذي قد يحققه المستثمر نتيجة تحقيق العقد ربحية وإضافة هذه الربحية إلى الرصيد أثناء التعديل.
تستمر عملية التعديل حتى تاريخ انتهاء سريان مفعول العقد, حيث تتم تسوية العقد في ذلك اليوم, ويقصد تسوية العقد Contract Settlement, أن تقوم إدارة السوق بتغيير أوضاع المستثمرين في السوق ليصبح المشتري بائعاً والبائع مشترياً. أي أن المستثمر في عقد الشراء يشتري الأصل الذي تعاقد على شرائه بالسعر المستقبلي, ويبيعه بالسعر السوقي السائد في ذلك اليوم, وتُحسب ربحية أو خسارة العقد بناء على ذلك. وكذلك المستثمر في عقد البيع حيث يبيع الأصل الذي تعاقد على بيعه بالسعر المستقبلي ويشتريه بالسعر السوقي السائد, وتُحسب ربحيته أو خسارته بناء على ذلك
.

[hind1991]

- الفرق بين عقود الخيار والعقود المستقبلية:
تتفق العقود المستقبلية مع عقود الخيار في أن كلاً منهما يعتبر نوعاً من المشتقات المالية التي توفر للمستثمر فيها درجة عالية من مزايا الرفع المالي التي تتيح له استخدامها بشكل أوسع في أغراض المضاربة والتحوط. لكن مع ذلك توجد بينهما بعض أوجه الاختلاف وذلك سواء من حيث طبيعة الالتزامات التي تنشأ عن كل منهما أو من زاوية المخاطر المحيطة بالتعامل فيهما, ويمكن حصر أوجه الخلاف الرئيسية بينهما في مايلي:
1- العقد المستقبلي عقد حقيقي ملزم لكل من طرفيه بتنفيذ ما تم عليه الاتفاق عند حلول تاريخ التسوية المنصوص عليه في العقد بينما يترك عقد الخيار لمشتري الخيار في تنفيذ العقد من عدمه.
2- يترتب على العقد المستقبلي صفقة شراء أو بيع فعلية (لكنها مؤجلة) تتم بين طرفيه, وتنصب هذه الصفقة عل أصول أو سلع حقيقية تحدد في شروط العقد, أما عقد الخيار فلا يترتب عليه في الغالب عملية بيع أو شراء فعلية وإنما ينصب العقد على شراء(حق شراء أو حق بيع) أصل معين بشروط معينة.
3- يدفع كل من طرفي العقد المستقبلي للوسيط (بيت التسوية) هامشاً معيناً بنسبة معينة من القيمة الإجمالية للعقد وذلك لتأمين الوفاء بالتزامات كل منهما للآخر. لكن هذا التأمين هو بمثابة دفعة مقدمة تسترد عند إنجاز التسوية لدى انتهاء أجل العقد. أما في عقد الخيار فمشتري الخيار هو وحده فقط من يدفع العلاوة أو المكافأة وتعتبر هذه العلاوة بمثابة ثمن عقد الخيار لذا لايتم استردادها. لكن كما هو الحال بالنسبة للعقد المستقبلي يدفع محرر الخيار في كثير من الاحيان هامشاً يُسلم للوسيط كضمانة للوفاء بالتزاماته تجاه مشتري الخيار.
4- يتعرض المستثمر خصوصاً المضارب في العقود المستقبلية لدرجة عالية جداً من المخاطر تتجاوز تلك التي يتعرض لها المستثمر في عقود الخيار. ذلك لأنه في حين لا تتجاوز الخسارة التي يتحملها مشتري الخيار قيمة العلاوة أو المكافأة التي يدفعها لمحرر الخيار فإن خسارة المستثمر في العقد المستقبلي يمكن أن تشمل القيمة الإجمالية للعقد.

-4. عقود المبادلة Swaps
أولاً- مفهوم عقود المبادلة: عقد المبادلة هو إتفاق تعاقدي يتم بواسطة وسيط بين طرفين أو أكثر لتبادل الالتزامات أو الحقوق. ويتعهدان بموجبه إما على مقايضة الدفعات التي تترتب على التزامات كان قد قطعها كل منهما لطرف آخر وذلك دون إخلال بالتزام أي منهما تجاه الطرف الثالث غير المشمول بالعقد. أو بمقايضة المقبوضات التي تترتب لكل منهما على أصول يملكها وذلك دون إخلال بحق كل منهما لتلك الأصول. وتسمى الأطراف التي توافق على الدخول في المبادلة Counterparties.
وبهذا المفهوم تحدد شروط عقد المقايضة أو المبادلة عدة عناصر رئيسية هي:
1- طرفي العقد
2- الالتزام أو الأصل المشمول بعقد المقايضة
3- قيمة المدفوعات أو المقبوضات محل المقايضة
4- العملة التي تسدد بها المدفوعات أو تحصل بها المقبوضات
5- السعر الآجل لمقايضة العملة المتفق عليه
6- مدة سريان العقد.
إن عقد المبادلة ملزم لطرفي العقد على خلاف ما هو معروف عن عقود الخيار، ولا تتم تسوية الأرباح والخسائر بشكل يومي كما في العقود المستقبلية، أيضاً لا تتم تسوية هذا العقد لمرة واحدة فقط كما هو الحال في العقود الآجلة ولذلك يُعرف البعض عقود المبادلة بأنها سلسلة من العقود الآجلة.
ثانياً- أنواع المقايضات:
تسري عقود المقايضة على عدة أدوات ومن أهمها:
1- عقود مبادلة أسعار الفائدة Interest Rate Swaps
2- عقود مبادلة العملات Currency Swaps
3- عقود مبادلة البضائع Commodity Swaps
4- حق الاختيار على عقود المبادلة Swaption
و النوعين الأول والثاني هما الأكثر شيوعاً في عالم المال.
ويتفرع عن هذه العقود عقود أحرى يمكن توضيحها من خلال الشكل التالي:

1.عقود مبادلة أسعار الفائدة Interest Rate Swaps
1- عقود مبادلة أسعار الفائدة Interest Rate Swaps

يتم التعامل بهذا النوع من العقود في أسواق المال وذلك بسبب اختلاف ملاءة المقترضين من جهة, واختلاف توقعات المتعاملين في هذه الأسواق من مقرضين ومستثمرين حول تقلب أسعار الفائدة السوقية والمخاطر الناجمة عن ذلك والتي قد تؤدي إلى الإفلاس Bankruptcy من جهة ثانية. وعقد مبادلة أسعار الفائدة هو عبارة عن اتفاق بين طرفين لمبادلة مدفوعات الفوائد بموجب فترات منتظمة.
1-1. عقود مبادلة أسعار الفائدة الثابتة بالمتغيرة Fixed For Floating Interest Rate Swaps:
وهوالنوع الأكثر انتشاراً في هذه المبادلات ويُسمى Plain vanilla (الوجبة السهلة أو الفانيليا السادة), وفيه يوافق أحد الأطراف الداخل في المبادلة على أن يدفع سلسلة معدلات الفائدة الثابتة وفي نفس الوقت يتسلم سلسلة من التدفقات النقدية التي تعتمد على معدلات الفائدة العائمة. وهذا الطرف يُطلق عليه Fixed-Rate Payer في المقابل يوافق الطرف الآخر الداخل في عقد المبادلة على استلام سلسلة من معدلات الفائدة العائمة ويُطلق على هذا الطرف (دافع معدل الفائدة المتغير) Floting –Rate Payer وذلك وفقاً لمعدل مرجعي.
ويتحدد هذا المعدل في كثير من الأحيان وفقاً لمعدل الفائدة للتعاملات بين المصارف في لندن LIBOR (London Inter-Bank Offering Rate). ويُعبر LIBOR عن سعر الفائدة بين البنوك حيث تستعمله البنوك العالمية الكبيرة لإقراض البنوك الأخرى, والقروض المحددة على أساس LIBOR تتحدد على أساس تفاوض خاص يغطي فترت متنوعة من تواريخ الاستحقاق. وتظهر أسعار LIBOR يومياً في عمود Money Rates في وول ستريت جورنال, وأسعار الفائدة العائمة في أسواق عقود المبادلات غالباً ما تتحدد على أساس سعر مساوي لسعر LIBOR والذي يُطلق عليه أحياناً LIBOR FLAT. وغالباً ما يُضاف إلى هذا المعدل نسبة معينة، مثلاً ليبور + 30 نقطة أساس.
وتغطي إتفاقية المبادلة فترة معينة وهي التي تحدد لسداد الفوائد والتي تمثل فحوى عقد المبادلة. ويتحدد مقدار المدفوعات الدورية على أساس مبلغ وهمي أو اعتباري Notional Principal وهذا الأصل الوهمي يمثل كمية نظرية أو اسمية تستخدم كمقياس لتحديد مقدار التدفقات النقدية التي تُسدد وفقاً لاتفاقية المبادلة.
تتم التسوية لعقود المبادلة على أساس دوري متفق عليه (كل ثلاثة أشهر، كل ستة أشهر،...) وهي كما أشرنا سابقاً لا تتم بصفة يومية لذلك تسمى الأرباح والخسائر المتولدة عن عقد المبادلة بالأرباح والخسائر الورقية Paper Profits Or Losses. وباعتبار أن أسعار LIBOR تكون غير معروفة في المستقبل لذلك فإن مدفوعات الفائدة المتغيرة في الزمن T سوف تعتمد على سعر LIBOR في الزمن T-1.
ولتوضيح أهمية هذا النوع من العقود سوف نعطي المثال التالي:
بفرض أنه لدينا مصرفين A و B:
المصرف A لديه شهادات إيداع بقيمة 100000000$ مدتها 5 سنوات وفائدتها 8%، ومعظم استثمارات هذا المصرف من النوع القصير الأجل. ففي حال انخفاض سعر الفائدة فإن إيراداته سوف تنخفض. مما يدفعه إلى توظيف الـ 100000000$ في استثمار (قرض) يدر له عائد يفوق الـ 8%.
المصرف B تبلغ استثماراته 100000000$ في استثمارات طويلة الأجل، تدر له عائد 12%. ومعظم الودائع لديه من النوع القصير الأجل. وفي حال ارتفاع أسعار الفوائد على الودائع سوف تنخفض الأرباح التي يحققها من استثماراته .لذلك فإن هذا المصرف لديه الاستعداد لعقد اتفاق مع طرف آخر يتيح له الحصول على معدلات الفائدة السائدة في السوق على مبلغ الـ 100000000$.

إن ما سبق يمكن أن يؤدي إلى إبرام اتفاق بين كلا المصرفين للدخول في عقد مبادلة، المصرف A يود مبادلة معدل الفائدة المتغير على استثماراته قصيرة الأجل بمعدل فائدة ثابت بحيث لا يقل عن 8% وليكن 9% . بينما يرغب المصرف B على مبادلة معدل الفائدة الثابت بمعدل فائدة متغير يفوق معدل العائد الذي يدفعه على ودائعه وليكن LIBOR.
ويمكن حساب المدفوعات أو المتحصلات بموجب العلاقة التالية:

حيث:
: تمثل المدفوعات أو المتحصلات.
: معدل الفائدة المتغير.
: معدل الفائدة الثابت.
: عدد الأيام (فترة التسوية المنصوص عنها في العقد).
: قيمة عقد المبادلة.
مثال : بفرض أن هناك عقد مبادلة لثلاث سنوات تم الدخول فيها في يوم 1 آذار 1996, وبموجبه توافق الشركة ب على أن تدفع للشركة أ سعر 5% سنوياً على أصل دين وهمي بقيمة 100 م$, وفي المقابل توافق الشركة أ على أن تدفع للشركة ب سعر LIBOR لستة أشهر على نفس أصل الدين. فإذا علمت أن أسعار الفائدة كانت كمايلي: 4,2% ـ 4,8 ـ 5,3 ـ 5,5 ـ 5,6 ـ 5,9 ـ 6,4 % , وذلك على أساس نصف سنوي اعتباراً من تاريخ الدخول في العقد.
و المطلوب:
- تحديد التدفقات النقدية على أساس متغير وعلى أساس ثابت.
- تحديد قيمة المدفوعات والطرف الذي سوف يدفع.
1-2. عقود مبادلة الأوراق المالية ذات معدل الفائدة المتغير وغير المقيد Caps:
وهي عبارة عن عقود مبادلة تتم على أوراق مالية ذات معدل فائدة متغير وفي نفس الوقت غير مقيد بحدود دنيا أو عليا.
1-3.عقود مبادلة أوراق مالية ذات معدل فائدة متغير ومقيد Floors:
وهي عقود مبادلات تتم على أوراق مالية ذات معدل فائدة متغير ولكنها في نفس الوقت محددة بحد معين.
1-4.عقود المبادلة المختلطة Collars:
تقوم هذه العقود على اتخاذ مركز طويل من خلال شراء عقد مبادلة أوراق مالية ذات معدل فائدة متغير وغير مقيد Cap وفي نفس الوقت بيع عقد مبادلة أوراق مالية ذات معدل فائدة متغير و مقيد Floor.

2- عقود مبادلة العملات Currency Swaps
تتمثل عملية المبادلة بين عملتين معينتين, في شراء أحداهما ولتكن العملة س وبيع الأخرى ولتكن العملة ص على أساس السعر الفوري لكل منهما, وفي الوقت نفسه إعادة بيع الأولى وشراء الثانية بموجب سعر المبادلة (الآجل) والذي يتم تحديده وفق الفرق القائم بين أسعار الفائدة السائدة حينئذٍ على الإيداع والإقراض بالنسبة لكل من العملتين.
ومعظم عقود المقايضة الكبيرة تنشأ بين البنوك, فمثلاً إذا كان لدينا بنكين أحدهما أ لديه فائضاً من الدولار في حين عليه أن يُسدد التزامات استحقت عليه بالجنيه الإسترليني, في حين أن بنكاً آخر ب لديه فائضاً من الجنيه الإسترليني وعليه التزامات استحقت بالدولار. في مثل هذه الحالة فإنه من مصلحة كلا البنكين الدخول في عقد مقايضة للعملتين الدولار والجنيه الإسترليني. إذ بالإضافة إلى ميزة تخفيض تكلفة التمويل لكل منهما يحقق عقد المقايضة للطرفين ميزة التحوط من مخاطر تقلب أسعار الصرف.
وتتخذ عقود مقايضة العملات شكلين:
‌أ. عقود مقايضة متوسطة أو طويلة الأجل تحدث في أسواق رأس المال ويُطلق عليها مصطلح مقايضات رأسمالية Capital Market Swaps و يغلب على أغراضها الطابع التحوطي أكثر من طابع المضاربة. وتلجأ إليها عادة المؤسسات المالية بهدف الإقتراض الطويل الأجل من أسواق رأس المال.
‌ب. عقود المقايضة القصيرة الأجل وتحدث في أسواق النقد Money Market Swaps ويتعامل فيها المضاربون لأغراض تحقيق الأرباح من جراء تقلب أسعار صرف العملات وأسعار الفائدة على تلك العملات.

[hind1991]

ثالثاً- المبادلات والميزة النسبية:
تتعلق إحدى التفسيرات الشائعة المطروحة بخصوص شعبية المبادلات بالميزة النسبية, ولنأخذ مثلاً حالة استخدام مبادلات الفائدة في تحويل التزام ما. ويُقال أن بعض الشركات لديها ميزة نسبية عند الإقتراض في أسواق الأسعار الثابتة, في حين أن بعضها الآخر لديه ميزة نسبية في أسواق الأسعار العائمة, و عند الحصول على قرض جديد يكون من المنطقي أن تذهب الشركة إلى السوق التي توجد لها فيها ميزة نسبية،وقد يؤدي هذا بالشركة إلى الإقتراض بأسعار فائدة ثابتة في الوقت الذي ترغب فيه في أسعار معومة أو الإقتراض بأسعار معومة وهي تريد أسعار ثابتة, وتستخدم المبادلة في تحويل قرض بسعر فائدة ثابت إلى قرض بسعر فائدة معوم والعكس.
مثال: بفرض أن شركتين أ و ب ترغبان في اقتراض 10 م $ لمدة 5 سنوات, وقد عرضت عليهما الأسعار التالية ، كما في الجدول رقم (5):
البيان الثابت المعوم
الشركة أ 10% 6 أشهر LIBOR+0.3%
الشركة ب 11,2% 6 أشهر LIBOR+1%

وإذا افترضنا أن الشركة ب ترغب في الاقتراض بسعر فائدة ثابت على حين ترغب الشركة أ في اقتراض الأموال بسعر فائدة معوم على أساس ليبور 6 أشهر. من الواضح أنه ينبغي على الشركة ب أنها ذات ترتيب ائتماني أقل من الشركة أ في الأسواق الثابتة والمعومة.
ومن الملامح الرئيسة للأسعار المقدمة للشركتين أن الفرق بين السعرين الثابتين أكبر من الفرق من الفرق بين السعرين المعومين. حيث تدفع الشركة ب 1,2% أكثر من الشركة أ في أسواق الأسعار الثابتة و 0,7% فقط أكثر من الشركة أ في أسواق الأسعار المعومة, ويبدو من ذلك أن الشركة ب تتمتع بميزة نسبية في أسواق أسعار الفائدة العائمة على حين يبدو أن الشركة أ لها ميزة نسبية في أسواق الأسعار الثابتة. وهذا التباين الظاهر هو الذي يؤدي إلى إمكانية التفاوض على المبادلة. فالشركة أ تقترض أموالاً بسعر فائدة ثابتة قدره 10% سنوياً والشركة ب تقترض أموالاً بسعر فائدة عائم هو LIBOR+1% سنوياً. ةيذلك تدخل الشركتان في إتفاقية مبادلة لضمان أن ينتهي الأمر بالشركة أ إلى أن تكون أموالها المقترضة ذات سعر عائم و الشركة ب بأموال ذات سعر ثابت.
والآن وعلى فرض أن الشركتين أ وب تتصلان مع بعضهما البعض مباشرةٍ ويتم التفاوض على الشكل التالي:
- توافق الشركة أ على أن تدفع للشركة ب فائدة مقدارها سعر LIBOR 6أشهر على 10م$.
- توافق الشركة ب على أن تدفع للشركة أ فائدة بسعر ثابت قدره 9,95% سنوياً على نفس المبلغ.
ويوجد بذلك لدى الشركة أ ثلاث مجموعات من تدفقات الفائدة النقدية:
1- تدفع 10% سنوياً للمقرضين الخارجيين.
2- تحصل على 9,95% سنوياً من الشركة ب.
3- تدفع LIBOR للشركة ب.
إن التأثير الصافي لهذه التدفقات النقدية الثلاثة هو أن الشركة أ سوف تدفع ليبور + 0,05% سنوياً. وهذا يقل 0,25% سنوياً عما كانت ستدفعه إذا توجهت مباشرة إلى الأسعار المعومة.
كذلك يوجد لدى الشركة ب ثلاثة مجموعات من تدفقات الفائدة النقدية:
1- تدفع LIBOR+1% سنوياً للمقرضين الخارجيين.
2- تحصل على ليبور من الشركة أ.
3- تدفع 9,95% سنوياً إلى الشركة أ.

ويكون التأثير الصافي لمجموعات التدفق النقدي الثلاثة هو أن الشركة ب تدفع 10,95% سنوياً, ويقل هذا بمقدار 0,25% سنوياً عما كانت ستدفعه لو أنها اتجهت مباشرة إلى أسواق الأسعار الثابتة.
ويبدو أن المبادلة يُحسن من مركز كل من الشركتين أ وب بمقدار 0,25% سنوياً, ولذلك فالمكسب الإجمالي يكون 0,5% سنوياً.
ملاحظة: يمكن الوصول إلى الجواب السابق عن طريق العلاقة التالية:
S= a-b
حيث:
a الفرق بين أسعار الفائدة التي تواجه الشركتين في أسواق الفائدة الثابتة
b الفرق بين أسعار الفائدة التي تواجه الشركتين في أسواق الفائدة المعومة.