اريد دراسة حالة حول محفظة الاوراق

[محمد24000]

السلام عليكم اريد دراسة حالة حول ادارة محفظة الاةراق المالية لدي بنك الفلاحة والتنمية الريفية او بنك الوطني الجزائري ارجوكم * اسهم وسندات عددها قيمها و العائد امحقق منها* جزاكم الله خيرا

[mimer85]

مقدمـــة:

يؤدي الإستثمار دورًا هاما في النشاط الإقتصادي خاصة مع التحولات الجارية, لذا فإن وسائله و أساليبه تعددت و تنوعت وفقا لرؤية المستثمر ميوله, و لعّل من أهم هذه الوسائل أو الأدوات هو تكوين محفظة إستثمارية التي وضع نظريتها MARKOWITZ عام 1956 ثم تناولها آخرون بعده بالدراسة و التطوير أمثال TURNER و غيرهم.
و يهدف تكوين المحفظة إلى تعظيم الثروة عبر زيادة المنفعة, إضافة إلى التقليص من حجم الأخطار التي قد تواجه المستثمر، و لكن الإشكالية المطروحة هنا هي: كيف يتم تحديد التركيبة أو التشكيلة الأساسية لأصول المحفظة الإستثمارية وفقا لمعياري العائد و المخاطرة ؟
وسنحاول الإجابة على هذا السؤال من خلال تقسيم البحث إلى أربعة مباحث, يتناول الأول مفاهيم عامة حول ماهية المحفظة المالية لننتقل بعدها إلى المبحث الثاني إلى تسيير المحفظة المالية, أما في المبحث الثالث فنحاول ادراج نمادج في تسيير المحفظة المالية أما المبحث الرابع سوف نتطرق فيه إلى كيفية بناء محفظة مثلى.











المبحث الأول : ماهية المحفظة الإستثمارية

تعتبر محفظة الأوراق المالية إحدى الأدوات التي يستعملها المستثمر للتقليل من المخاطر الناجمة عن الإستثمار في الأوراق المالية ، و للتعريف أكثر سوف نتطرق للعناصر التالية :
 مفهوم المحفظــــة الإستثماريـــة .
 خصائص المحفظة الإستثماريـــــة .
 أنواع المحفظــة الإستثماريـــــة .

المطلب1 : مفهوم المحفظة الإستثمارية

من خلال هذا المطلب سوف نقوم بعرض أبسط تعريف للمحفظة الإستثمارية و توضيح الأهداف التي تسعى إلى تحقيقها :

1- تعريف المحفظة الإستثمارية : المحفظة الإستثمارية هي عبارة عن أداة مركبة من أدوات الإستثمار بحيث تتكون من أصليين أو أكثر ويتم إدارتها من شخص مسؤول عليها يسمى مدير المحفظة ¹.

و بهذا فإن المحفظة هي عبارة عن مجموعة من الأوراق المالية تعود ملكيتها إلى شخص طبيعي أو معنوي ، هذه الأوراق يمكن أن تكون أسهما فقط و في هذه الحالة تسمى المحفظة - محفظة أسهم - أو تكون سندات فقط و تسمى المحفظة -محفظة سندات - كما قد تكون المحفظة مشكلة من الإثنين معا و يطلق عليها إسم - المحفظة الهجينة - .

وتمتاز المحفظة الإستثمارية بإختلاف أصولها من حيث النوع كما تختلف من حيث الجودة ، فمن حيث النوع يمكن أن تحتوي على أصول حقيقية و هي الأصول التي لها قيمة إقتصادية ملموسة مثل العقارات ، الذهب و الفضة والمشاريع الإقتصادية وعلى أصول مالية مثل الأسهم والسندات ، أذنات الخزينة و الخيارات أما من حيث الجودة فيمكن أن تحتوي على أصول منخفضة العوائد و المخاطر و أخرى مرتفعة العوائد و المخاطر .






¹ ناظم محمد نوري الشمري و طاهر فاضل البياتي – " أساسيات الإستثمار العيني و المالي " دار وائل للنشر و الطباعة ، عمان ، 1999 ،– ص 261.
2- أهداف المحفظة الإستثمارية: تتمثل أهداف تكوين وإدارة المحفظة فيما يلي: ¹

 تعتبر نظرية المحفظة الإستثمارية أسلوبا فعالا لتحليل مخاطر الإستثمار في الأوراق المالية ، لأنها ترتكز على مبدأ تنويع المخاطر وتخفيضها عن طريق ربط الإستثمار في الأوراق المالية مع بعضها البعض عند إدارة وتكوين المحفظة .

 تطوير البيانات المالية و المحاسبية بالشركات و توفيرها للمستثمر بالأسلوب و الكيفية التي تمكنه من إتخاذ القرار الإستثماري المناسب بإعتبارها مدخلات .

 إضافة إلى هذه الأهداف العامة هناك هدف خاص بالمستثمرين وخاصة البنوك وشركات التأمين ، بإستثمارها الفائض النقدي في الأوراق المالية من أجل تحقيق أقصى عائد وضمان تلبية حاجة البنك و المؤسسة المالية للسيولة وتجنب التعرض لخطر الإفلاس و عدم التضحية بالعلاقة الوثيقة مع المودعين .

المطلب2 : خصائص المحفظة الإستثمارية

تتميز المحفظة الإستثمارية بالخصائص التالية :

1- العائد و المخاطرة :

1-1- العائد : يعتبر العائد من بين الأهداف الأساسية التي تأخذ بعين الإعتبار عند إتخاذ القرارات الإستثمارية ، وكما سبق ذكره فإن المحفظة هي أداة مركبة تتكون من مجموعة من الأوراق المالية ، و بالتالي فعائدها هو عبارة عن المتوسط المرجح لعوائد الأوراق المالية المشكلة لها .
و تتمثل عوامل الترجيح في نسبة الأموال المستثمرة في كل صنف للأوراق المالية المكونة للمحفظة ، ومنه تكون صيغة العائد كما يلي ¹:
Rp = ∑ Xi . Ri
حيث :
Ri = عائد الورقة المالية i
Xi = نسبة الأموال المستثمرة في الورقة المالية i


¹ منير إبراهيم هندي " إدارة الأسواق و المنشآت المالية " توزيع منشأة المعارف ، الإسكندرية ، 1999 ، ص 424 .
n = تمثل عدد الأوراق المالية المكونة للمحفظة

و بذلك يمكن إستنتاج العائد المتوقع للمحفظة ، و هو عبارة عن المتوسط المرجح للعوائد المتوقعة للأصول المالية المشكلة للمحفظة ، ويعطى العائد المتوقع للمحفظة بالصيغة التالية ¹:
E(Rp)= ∑ Xi .E( Ri)
حيث :
= E(Ri)العائد المتوقع للورقة المالية i

1-2- المخاطرة : يقصد بالمخاطرة تلك الخسارة المتوقعة نتيجة عدم التأكد من العائد المتوقع تحقيقه مستقبلا من الإستثمار في محفظة الأوراق المالية .

وتعطى الصيغة العامة لمخاطرة المحفظة بالعلاقة التالية ²³ :

δ²(p) = ∑ δi² . Xi²
حيث :

δi = الإنحراف المعياري للإستثمار

غير أنه عند حساب مخاطرة المحفظة يجب الأخذ بعين الإعتبار تغير عائد كل أصل من الأصول المالية وكذا درجة الإرتباط الموجودة بين عوائد الأصول المكونة للمحفظة .
ومنه يمكن حساب الإرتباط بين الأصول المالية من خلال معامل التغاير و معامل الإرتباط :

* صيغة المخاطرة حسب معامل التغاير cov (Ri . Rj) : معامل التغاير بين معدل العائد لأصلين ماليين ، يمكن أن يكون موجبا أو سالبا أو معدوما ، وذلك حسب الحالات التالية :




¹- Bertrand Jacquillat et Bruno slonik " Marchés Financiers : gestion de portefeuille et des risques " Gauthier Villars , Paris , 2eme édition ,1994 , P 87 .
²- Bertrand Jacquillat et Bruno slonik , Op.cit , P 130.

 إذا كانت تغيرات معدلات العائد للأصلين الماليين تسيرا في نفس الإتجاه فإن معامل التغاير يكون موجبا .

 أما إذا كانت تغيرات معدلات العائد للأصلين الماليين تسيرا في إتجاهين معاكسين فإن معامل التغاير يكون سالبا .

 وفي حالة ما إذا كانت تغيرات معدلات العائد للأصلين الماليين مستقلة عن بعضها البعض فإن معامل التغاير يكون معدوما .
ويمكن حساب معامل التغاير حسب الصيغة الرياضية التالية :
cov (Ri . Rj) = P (Ri . Rj) . δi . δj
حيث :
= P (Ri . Rj) معامل الإرتباط بين الإستثمارين i وj
δi . δj = تمثل الإنحرافات المعيارية لعوائد الإستثمارين
ومنه تعطى صيغة المخاطرة بدلالة معامل التغاير كما يلي :
δ²(p) = ∑ δi² . Xi² + ∑ ∑ Xi . Xj . cov ( Ri . Rj )

* صيغة المخاطرة بدلالة معامل الإرتباط : معامل الإرتباط عبارة عن معيار إحصائي يوضح العلاقة بين متغيرين و إتجاههما ، ويأخذ معامل الإرتباط قيمة محصورة بين (+1) و (-1) و ذلك حسب الوضعيات التالية :

 P=1 إرتباط موجب و تام ، إذا كانت العوائد لنوعين من الأصول المالية ذات علاقة إرتباطية تامة وموجبة بمعنى أن العوائد لها نفس الإتجاه .

 P= -1 إرتباط سالب و تام ، إذا كانت العوائد لنوعين من الأصول المالية تسير في إتجاهين متعاكسين .
 P= 0 إرتباط معدوم ، إذا كانت العوائد لنوعين من الأصول المالية مستقلة عن بعضها البعض .
وتعطى الصيغة الرياضية لمعامل الإرتباط لنوعين من الأصول المالية حسب العلاقة التالية ¹:
P(Ri .Rj) = cov (Ri . Rj)
δ(Ri) . δ(Rj)
ومن خلال هذه العلاقة يتضح أن إشارة معامل الإرتباط تتوقف على معامل التغاير بين المتغيرين (Ri .Rj)


¹ د.عبد الغفار حنفي ود.سمية قرياقص " أسواق المال" دار الجامعة للنشر و التوزيع ، 2000 – ص 132.
ومنه تعطى صيغة المخاطرة بدلالة معامل الإرتباط كما يلي :
δ²(p) = ∑ δi² . Xi² + ∑ ∑ Xi . Xj . P ( Ri . Rj ) . δ(Ri) . δ(Rj)

2- التنويع: تحتوي سوق الأوراق المالية على العديد من الأصول المالية التي تتفاوت من حيث العائد ودرجة المخاطرة وعادة ما تكون الأصول المالية التي لها عائد أكبر هي التي تكون فيها درجة المخاطرة كبيرة لأن العلاقة بين العائد و المخاطرة هي علاقة طردية ، غير أن القرار الإستثماري الرشيد يساعد على زيادة العائد دون زيادة مماثلة في درجة المخاطرة وذلك بأن تتضمن المحفظة الإستثمارية أوراق مالية مختلفة المخاطر كأساس لزيادة العائد

وبهذا يقصد بالتنويع قرار المستثمر الخاص بمكونات المحفظة ، فالتنويع الجيد في تشكيلة المحفظة من شأنه تخفيض درجة المخاطرة التي يتعرض لها عائد المحفظة دون أن يترتب على ذلك تأثير عكسي على حجم ذلك العائد ¹ .

و للتنويع عدة طرق ، أهمها تنويع جهة الإصدار و تنويع تاريخ الإستحقاق فالتنويع في جهة الإصدار يقصد به عدم توجيه مكونات المحفظة نحو أصول مالية تصدرها شركة واحدة و إنما يجب توجيهها إلى عدة شركات

أما تنويع تواريخ الإستحقاق فيقصد به تنويع إستثمار مخصصات المحفظة في أنواع مختلفة من الأوراق المالية طويلة وقصيرة الأجل للتقليل من الخسائر ، غير أن الإستثمار في هذه السندات يترتب عليه تقلبات كثيرة في العائد السنوي المتحصل عليه من تلك الإستثمار في تلك الأوراق ، من جهة أخرى فإن الإستثمار في السندات الطويلة الأجل يساهم في إستقرار العائد المتولد عن تلك السندات إلا أن أسعار هذه الأخيرة قيمتها السوقية تتعرض لتقلبات شديدة نتيجة لتقلبات أسعار الفائدة في السوق .

المطلب3 : أنواع المحافظ الإستثمارية ²
هناك أربع أنواع من المحافظ الإستثمارية يمكن تلخيصها في النقاط التالية :
1- محفظة الدخل : تركز محفظة الدخل على الأوراق المالية التي تعطي دخلا سنويا عاليا سواء كان مصدرها توزيعات الأرباح النقدية لحملة الأسهم أو الفوائد التي تدفع لحملة السندات ، غالبية الذين يفضلون محافظ الدخل إما


¹ ناظم محمد نوري الشمري و طاهر فاضل البياتي- مرجع سبق ذكره – ص 270 .
² ¹ حسن خربوش و آخرون " الإستثمار و التمويل بين النظرية و التطبيق " مؤسسات التجهيز المكتبية ، عمان ، 1996– من ص58 إلى ص 60 .
أن يكونوا مـن صغار المستثمرين و الذين يعتمدون في معيشتهم على الدخل من هذه الأوراق المالية أو من المستثمرين المحافظين الذين لا يحبذون المخاطرة ولو كانت هذه المخاطرة تنطوي على عوائد أكبر .

2- محفظة النمو : ترتكز محفظة النمو على أدوات الإستثمار التي تحقق إيرادات رأسمالية تؤدي إلى نمو أموال المحفظة وزيادتها ، وتعتمد هذه المحفظة أساسا على شراء أسهم الشركات التي تحقق نمو في مبيعاتها ، ومن طبيعة أسهم الشركات المكونة لمحفظة النمو أن توزيعات أرباحها النقدية ليست كبيرة حيث أن إدارة هذه الشركات تلجأ في العادة إلى رسملة إحتياجاتها وذلك من أجل إستخدام هذه الأموال في عملياتها ، ويتفاهم المستثمرون في محافظ النمو على هذه السياسة ، إذ همهم هو زيادة معدل النمو وليس التوزيعات النقدية للأرباح .

3- المحفظة المختلطة : وترتكز على التوزيعات النقدية للأرباح بالإضافة إلى الأرباح الرأسمالية الناتجة عن أسهم الشركات التي تحقق نموا عاليا في إيراداتها وتقوم المحافظ المختلطة بتنويع إستثماراتها ما بين الأسهم التي تعطي توزيعات نقدية عالية و الأسهم التي تؤدي إلى نمو وزيادة أموال المحفظة الإستثمارية .

4- المحفظة المتوازنة : و هي المحفظة التي تتكون عادة من أسهم عادية وممتازة وسندات ، حيث يأمل المستثمر في هذا النوع من المحافظ الحصول على أرباح رأسمالية بالإضافة إلى توزيعات نقدية من أرباح الأسهم ومن فوائد السندات و في نفس الوقت المحافظة على رأس مال المستثمر ¹ .
5- المحافظ المتخصصة في الصناعات : هي تلك المحافظ التي تتخصص في إستثمار أسهم شركات صناعية مختارة مثل شركات الطيران أو الموارد الطبيعية أو الشركات التي تتعلق صناعاتها بالطاقة والنفط وغيرها ².

إدا تختلف الأوراق المالية عن بغضها البعض من حيث جهة الإصدار و العوائد التي تنتجها ، و المزايا التي تقدمها إلى حامليها و المخاطر التي تنطوي عليها ، هذا التنوع في الأدوات الإستثمارية يجعل منها بدائل إستثمارية متنوعة متاحة للمستثمر من أجل المفاضلة بينها .






¹ - ² Russell .J. Fuller and James L. Fdrrell .Jr " Modern Investment and Security Analysis " Mc. Graw hill .U.S.A , 1987 , P 563 – P 565 .

المبحث الثاني : تسيير المحفظة الإستثمارية

تعتبر نظرية محفظة الأوراق المالية أسلوب فعال لتحليل مخاطر الإستثمار في الأوراق المالية لأنه يرتكز على مبدأ تنويع المخاطر وتخفيضها عن طريق ربط الإستثمار في الأوراق المالية مع بعضها البعض عند إدارة محفظة الأوراق المالية ، من هنا يمكن إعتبار هذه الأخيرة في الشركات القابضة أهم وسائل علاج لمشكلة تقييم الإستثمارات .

إذا إدارة المحفظة الإستثمارية في الشركات و المؤسسات المالية هي النشاط الرئيسي الموالي لنشاط الشركة ليس فقط لما يحققه من دخل و إيرادات و لكن أيضا لتحقيق عوامل التوازن و الإستقرار المالي و الحيوية و الفعالية للشركة .

وحتى يتمكن مدير المحفظة من حسن إدارة المحفظة ، يحتاج إلى تحديد مسبق للسياسات المعتمدة في إدارة المحافظ الإستثمارية ، إضافة إلى تحديد أهم مراحل وطرق تسيير وتقييم المحافظ الإستثمارية وهذا ما سأحاول تبسيطه في المبحث الأول من هذا الفصل ، أما في المبحث الثاني فإني سوف أكشف الضوء على نماذج تسيير المحافظ الإستثمارية .

هناك عدة إعتبارت تؤثر على سلوك المستثمر في إتخاذ قراراته الإستثمارية ومن ثم تكوين محفظة مالية جيدة ، ومن أهمها أن تكون لديه حوصلة على المعلومات التالية :
 السياسات المعتمدة في إدارة المحفظة الإستثمارية .
 مراحل و طرق تسييـر المحفظــة الإستثمارية .
 تقييــــم أداء المحفظــة الإستثماريـــة .

المطلب1 : السياسات المعتمدة في إدارة المحفظة الإستثمارية
يمكن التمييز بين ثلاث سياسات في مجال إدارة المحفظة الإستثمارية هي ¹:
1- السياسة الهجومية : هذه السياسة يتوجه إليها المستثمر المضارب لأن هدفه الأساسي هو تحقيق أقصى عائد ، فهو يفضل عنصر الربحية عن عنصر الأمان ومنه فإن إهتمامه ينصب على الأرباح الناتجة عن تقلبات أسعار الأوراق المالية المشكلة للمحفظة ، ويطلق على هذا النوع من المحافظ - محافظ رأس المال - ، أما عن الأدوات الإستثمارية المناسبة لهذا النوع من المحافظ فهي الأسهم العادية حيث تشكل حوالي 80% إلى 90 % من قيمة المحفظة .


¹ طاهر حيدر حردان -مبادئ الإستثمار - دار المستقبل للنشر و التوزيع ، عمان ، ط1 1997 ص81 .
2- السياسة الدفاعية : في هذه السياسة المستثمر يكون جد متحفظ إتجاه عنصر المخاطرة ، الأمر الذي يدفعه إلى إعطاء الأولوية المطلقة لعنصر الأمان على حساب عنصر العائد ، لذا نجد المستثمر في هذه السياسة يركز على الأدوات الإستثمارية ذات الدخل الثابت ، ويطلق على هذا النوع من المحافظ - محفظة الدخل - ، حيث تتكون قاعدتها الأساسية من السندات الحكومية والأسهم الممتازة بنسبة تتراوح بين 60% إلى 80 % من رأس مال المحفظة .
3- السياسة المتوازنة : تجمع هذه السياسة بين السياستين السابقتين ويتبناها المستثمرين الذين يهدفون إلى تحقيق إستقرار نسبي في المحفظة ، مما يؤمن لهم تحقيق عوائد معقولة مع مستويات معقولة من المخاطرة ، وتتكون القاعدة الأساسية لهذا النوع من المحافظ تشكيلة متوازنة من الأدوات الإستثمارية القصيرة الأجل التي تتمتع بدرجة عالية من السيولة ، إضافة إلى الأدوات الإستثمارية الطويلة الأجل كالأسهم العادية و الممتازة و السندات الطويلة الأجل ، حيث تنتج مثل هذه المحافظ للمستثمر فرصة لتحقيق أرباح رأسمالية كما تتيح له إنتهاج سياسة مرنة في إحلال أصولها وفقا لتقلبات أسعار الأوراق المالية من جهة وأسعار الفائدة من جهة أخرى .

المطلب2 : مراحل وطرق تسيير المحفظة الإستثمارية

1- المراحل الأساسية لتسيير المحفظة الإستثمارية : يتم تسيير المحفظة من خلال ثلاثة مراحل أساسية يمكن تلخيصها كما يلي¹ :
1-1- تحديد أهداف المستثمر : وتتمثل الأهداف الأساسية التي يأخذها بعين الإعتبار فيما يلي :
 حفظ رأس المال : عندما يقبل المستثمر على الإستثمار ، فإن هدفه يكون على الأقل الحفاظ على رأس ماله ليس فقط بنفس القيمة المستثمرة ولكن الحفاظ أيضا على القوة الشرائية للأموال المستثمرة ، فالمستثمر الذي يفضل الإستثمار بأمان ، يجب عليه إختيار محفظة مكونة من سندات الخزينة وسندات ذات جودة عالية بحيث يضمن له ذلك حماية مثلى لرأس ماله عكس المحافظ التي تتكون من أسهم فإنها لا تضمن الحماية لرأس المال لأنها تنطوي على مخاطرة كبيرة .
 العائد : إن الهدف الأساسي للمستثمر هو الحصول على عائد دوري ، مستمر ومرتفع نسبيا ، وعليه يجب إختيار محفظة تتكون من سندات و أسهم التي تقوم بتوزيعات مرتفعة ، بالإضافة إلى فائض القيمة على رأس المال .


¹ Mourissette " Valeurs Mobiliers et Gestion de Portefeuille " S.M.G que bec Canada , 2eme édition , 1993 , P116 .

[mimer85]

 السيولة والقابلية للتداول : تتصف الأوراق المالية بقابلية التداول إذا كان بالإمكان بيعها بسهولة وبسرعة ويعتبر حيازة أوراق مالية ذات سيولة عالية وتجنب الأوراق المالية ذات التداول البطيء مهم جدا لأن هذه الأخيرة تتميز بتقلبات سعرية مرتفعة .
 سهولة التمييز : تتطلب بعض الأوراق المالية متابعة مستمرة من المستثمر والقيام بدراسات تحليلية لإتخاذ قرار بشأنها ، وهذا النوع من الأوراق المالية يستلزم وقت وجهد وتكاليف كبيرة لتسييرها وبالتالي فالمستثمر الذي لا يريد بذل جهد كبير في تسيير محفظته عليه تجنب الأوراق المالية المعقدة التسيير .
المزايا الجبائية : تعتبر الضرائب أحد العوامل المؤثرة على القرارات الإستثمارية ، وذلك لأن المعالجة الجبائية تختلف من فرصة إستثمارية إلى أخرى ، وعليه فالمستثمر يسعى إلى لتوظيف أمواله في الأوراق المالية ذات المعالجة الجبائية المميزة ، بمعنى أن المستثمر يقارن بين البدائل الإستثمارية ويختار أفضلها على أساس العائد .
1-2- تحليل مختلف الفرص الإستثمارية : يقوم المستثمر بحصر مختلف الفرص الإستثمارية المتاحة في السوق ، وتجميع كل المعلومات المتعلقة بها من أجل تحليلها وترتيبها وفقا إلى أهداف المستثمر وذلك بهدف تشكيل محفظة تعكس أهدافه الإستثمارية .

1-3- تقييم كفاءة المحفظة الإستثمارية : عندما يكون للمستثمر محفظته يقوم بتقييم كفاءتها على ضوء النتائج المحصل عليها و التغيرات الحاصلة في وضعية المستثمر .

2- طرق تسيير المحفظة الإستثمارية : يمكن للمستثمر إختيار إحدى الطرق التالية لتسيير محفظته المالية :

2-1- التسيير المباشر : هذا النوع يقوم به مالك المحفظة ، ويصبح معقدا إذا كانت السوق متطورة ويتداول فيها العديد من الأوراق المالية ،لأنه في هذه الحالة يتطلب تسيير المحفظة الوقت والوسائل اللازمة لمتابعة تطور الأسعار والقيام بعمليات الشراء و البيع وإصدار الأوامر .

2-2- التسيير بالوكالة : في هذا النوع من التسيير يقوم المستثمر بتوكيل شخص وسيط للقيام بتسيير المحفظة لحساب المالك ، هذا الوسيط يتمثل في البورصة أو بنك معين أو مسير محفظة ، هذه الوكالة تكون في شكل عقد يحدد فيه بدقة مجال تطبيق التسيير وتحديد مسؤوليات الأفراد المتعاقدة ، وكذلك كيفية تسديد مستحقات المسير .

2-3- التسيير الجماعي : يتم هذا التسيير عن طريق هيئات التوظيف الجماعي للأوراق المالية ، حيث أن التنوع الكبير لشركات الإستثمار ذات رأس مال متغير و الصناديق الجماعية للتوظيف يسمح بتكوين محافظ جيدة لهيئات التوظيف الجماعي للأوراق المالية والتي تتكيف مع حاجيات المستثمرين .

2-4- التسيير بالإستشار : هو أن يقوم مالك المحفظة بطلب النصح من مستشار مالي حيث يتم ذلك بناءا على الثقة بين المستثمر و مستشاره وليس بإبرام عقد بين الطرفين .

المطلب3 : تقييم أداء المحفظة الإستثمارية

تتعدد مداخل تقييم أداء محفظة الأوراق المالية ، وسوف نتطرق في هذا المطلب إلى أهم النماذج المستعملة في تقييم أداء المحافظ الإستثمارية وهي :

1- نموذج شارب : يتركز نموذج شارب على حساب العائد والمخاطرة عند تقييم أداء المحفظة ، و يصاغ نموذج شارب حسب العلاقة التالية ¹:
Dp= Rp - RF
δp
Dp= يشير إلى نسبة مؤشر المكافأة للتقلب في العائد والتي تعكس أداء محفظة الأوراق المالية محل التقييم .
Rp= متوسط عائد المحفظة .
RF= معدل العائد على الإستثمار الخالي من المخاطرة .
=δpمخاطرة المحفظة .

وعليه فالمقدار(Rp-RF) يمثل مقدار العائد الإضافي للمحفظة أو ما يطلق عليه ببدل الخطر، ومنه معادلة شارب تحدد العائد الإضافي الذي تحققه محفظة الأوراق المالية مقابل كل وحدة من وحدات المخاطرة الكلية التي تنطوي على عملية الإستثمار في المحفظة .
وتجدر الإشارة إلى أن نموذج شارب لا يمكن إستخدامه إلا في المقارنة بين المحافظ ذات الأهداف المتشابهة وتخضع إلى قيود مماثلة مثل محفظة مكونة من أسهم فقط أو سندات فقط .
2- نموذج ترينور : يقوم هذا النموذج على أساس الفصل بين المخاطر المنتظمة و المخاطر الغير منتظمة ، حيث يفترض النموذج أن المحافظ تم تنويعها بشكل جيد .

¹ محمد صالح الحناوي - تحليل و تقييم الأسهم و السندات - الدار الجامعية طبع ، نشر ، توزيع الإسكندرية ، 2002 ، ص 282.
و بالتالي لا توجد هناك مخاطر غير منتظمة ، أي أنه يقوم بقياس المخاطر المنتظمة فقط وذلك بإستخدام معامل بيتا B" "كمقياس لمخاطر المحفظة المالية .
B= cov ( Rp . RM)
δp
=B معامل بيتا - =Rp عائد المحفظة - RM= عائد محفظة السوق .

∑(δRP . δRM )
Cov=
n-1
δRP= إنحراف عائد المحفظة -δRM= إنحراف عائد محفظة السوق .
n= عدد الفترات .

إذا يمكن صياغة النموذج كما يلي¹ :
Dp= Rp - RF
B
3- نموذج جنس : يعرف بإسم ألفا ويقوم على أساس إيجاد الفرق بين مقدارين من العائد و هما ² :

 المقدار الأول : يمثل الفرق بين متوسط عائد المحفظة و متوسط معدل العائد على الإستثمار الخالي من المخاطرة و هو ما يسمى - العائد الإضافي -.

 المقدار الثاني : يمثل حاصل ضرب معامل B في الفرق بين متوسط عائد السوق ومتوسط العائد على الإستثمار الخالي من المخاطرة و التي يمكن أن تسمى - علاوة خطر السوق-.
ومنه يظهر نموذج جنس كما يلي :
ALPHA "a" = (Rp - RF) –B (RM - RF )
= (Rp - RF) العائد الإضافي .
B (RM - RF )= علاوة خطر السوق .
 وتشير المعادلة إلى أن معامل –ألفا- إما أن يكون :
 a < 0 يشير إلى الأداء السيئ للمحفظة .
 a >0 يشير إلى الأداء الجيد للمحفظة .
a= 0 يشير إلى حالة التوازن بين عائد المحفظة وعائد السوق .


¹ −² محمد صالح الحناوي – مرجع سابق – على التوالي ص 286 و ص 289

المبحث الثالت: نماذج تسيير المحافظ الإستثمارية

إن تسيير المحافظ المالية يتطلب إتباع طرق معينة مبنية على مجموعة من القواعد الأساسية ، لذلك هناك عدة نماذج لتسيير هذه المحافظ من أجل التحليل و التسيير الجيد وهي كالتالي :
 نموذج ماركوتيز .
 نموذج الســوق .
 نموذج تسعير الأصول المالية .
المطلب1 : نموذج ماركوتيز

1- مفهوم نموذج ماركوتيز: قبل وضع هذا النموذج كان المستثمر يعتقد أن مجرد زيادة الإستثمارات التي تتضمنها المحفظة فإن ذلك يؤدي إلى التنويع و تقليل المخاطرة .
إلا أن - هاري ماركوتيز- أثبت سنة 1952 أن هذا التنويع بسيط ويطلق عليه التنويع الساذج وقد لا يؤدي إلى تدنية المخاطر ، ومن ثم قام بوضع نظرية خاصة بالتنويع الكفء ¹ الذي يقلل المخاطرة في المحفظة إذا توفرت الشروط التالية :

* أن يكون معامل الإرتباط للإستثمار المكون للمحفظة سالب ، بمعنى أن العلاقة بين عوائد تلك الإستثمارات تكون عكسية .

* أن يكون توزيع الأموال الإجمالية بين الإستثمارات داخل المحفظة توزيعا دقيقا ومثاليا يتم بإستخدام نماذج رياضية وليس عشوائيا .

* أن يتم إختيار الإستثمارات التي تدخل في تشكيلة المحفظة منذ البداية من بين الإستثمارات الكفأة ، ويقصد بهذه الأخيرة تلك الإستثمارات التي تحقق عائدا أكبر من غيرها مع تساوي المخاطرة وأن تحقق مخاطرة متدنية مقارنة مع غيرها مع تساوي العائد المحقق .
إن نموذج هاري ماركوتيز يسمح بتحديد الحدود الفعالة للإستثمار ، وبالتالي تحديد المحفظة الإستثمارية المثلى وذلك من خلال المزج بيم مختلف المحافظ الكفأة ومنحنى التفصيل الشخصي للمستثمر الذي يحدد إتجاه المستثمر ناحية الخطر .


¹ محمد عبده محمد مصطفى - تقييم شركات الأوراق المالية لأغراض التعامل في البورصة - دار الجامعة للنشر و الطباعة ، 1998 ، ص30.
2- فرضيات النموذج : لقد بنى ماركوتيز نظرية التنويع الكفأة للمحفظة على فروض متعددة أهمها فرض المنفعة الحدية للعائد على الإستثمار الذي إستمد من نظرية المنفعة .
وعلى أساس هذه النظرية بنى ماركوتيز نموذجه بإعتبار أن كل مستثمر له منحنى منفعة خاص به إتجاه الإستثمار ، وبما أن المنفعة تكون متزايدة كما قد تكون ثابتة ، أو متناقصة بزيادة عائد الإستثمار، وبما أن القرار الإستثماري عبارة عن مقايضة بين العائد و المخاطرة ، فإن منحنى المنفعة الحدية للعائد من الإستثمار يأخذ شكل منحنيات السواء في المفهوم الإقتصادي ¹: العائد

* عندما تكون المنفعة متزايدة فإن المستثمر على إستعــــداد
لتحمل حجم كبير من المخاطرة على الرغم من تراجع العائد U
حسب ما هو موضح في الشكل : المخاطرة



* عندما تكون المنفعة الحدية للعائد ثابتة ، فإن العائد يبقى ثابتا
و في المقابل حجم المخاطرة في تزايد مستمر ، والمستثمر هنا
يكون على إستعداد لتحمل المخاطرة على أن يبقى العائد ثابتــا U
ويكون ذلك كما هو موضح في الشكل التالي :


* أما عندما تكون المنفعة الحدية للعائد متناقصة فإن العائد يقل
كلما زادت المخاطرة ، كما هو موضح في الشكل التالي :
و بالتالي فإن المستثمـــر لا يقـــدم على الإستثمارات U U
ذات المخاطرة الكبيرة ، إلا إذا كان العائد المتوقـع
كبيرا .

ويفترض ماركوتيز أن هناك محفظة واحدة من بين جميع البدائل المتاحة للمحافظ الأخرى هي الأفضل من حيث العائد مقارنة بالمخاطرة وتسمى- بالمحفظة الكفأة -، وعليه يقوم المستثمر بإختيار المحفظة التي تحقق له أقصى عائد متوقع بدرجة معينة من الخطر .



¹ طاهر حيدر حردان – مرجع سابق – ص 77.
المطلب2 : نموذج السوق
يتميز هذا النموذج بالسهولة النسبية مما جعله أكثر النماذج إستعمالا من طرف عدد كبير من المؤسسات المالية الأوروبية و الأمريكية ، وأول من وضع هذا النموذج كان ماركوتيز سنة 1952 ثم طور من طرف شارب سنة 1954 ليقوم بتعديله كل من لينتر و فاما سنة 1965و1968 على التوالي ،من خلال تحسين الطرق التطبيقية .
ويقوم نموذج السوق على تقدير المردودية و الخطر التي ينطوي عليها الإستثمار في الأوراق المالية ، ويعتمد أساسا على فكرة التقلبات في أسعار الأوراق المالية الناتجة عن تأثير السوق بشكل عام و إلى أسباب خاصة مرتبطة بالورقة المالية ذاتها ¹ ، وعليه يقسم نموذج السوق التقلبات التي تحدث للسهم إلى قسمين :
 القسم الأول : يعود إلى تأثير السوق ، وهو ما يعبر عنه بالمخاطر النظامية .
 القسم الثاني : مرتبط بالسهم ذاته ، نظرا لخصائص ونوعية السهم وهو ما يسمى بالمخاطر الذاتية أو الخاصة التي تنقسم بدورها إلى مخاطر متعلقة بخصائص القطاع أو الصناعة التي ينتمي إليها السهم، ومخاطر متعلقة بالسهم في حد ذاته ، ويمكن التقليل من المخاطر الخاصة بتنويع المحفظة المالية وذلك بإضافة أسهم جديدة للمحفظة .
ومنه يمكن التعبير عن مجموعة العوامل المؤثرة على السهم من خلال العلاقة الخطية التالية ² :
Rit = αi + Bi . Rmt + εit
Rit = معدل المردودية للسهم i خلال الفترة t)) .
Rmt= معدل المردودية للسوق والمقاس من خلال المؤشر العام خلال الفترة ((t .
= αi تمثل معدل ربحية السهم عندما تكون ربحية السوق معدومة ، وقد تكون α موجبة ، سالبة أو معدومة ، فهي قيمة غير ثابتة شديدة التغير .
Bi = معلمة خاصة بالسهم i ، تبين العلاقة الموجودة بين تقلبات السهم i و تقلبات المؤشر العام للسوق ، وهذه المعلمة هي معلمة بيتا التي تعرف كمايلي: δim
Bi =
δ²m
= δimالتباين المزدوج لمعدل ربحية السهم i مع مؤشر السوق .
δ²m = تباين معدل ربحية السوق .



¹−² Bertrand Jacquillat et Bruno slonik - OP.Cit – P 91 - P 93.
وبناءا عليه يمكن تصنيف الأسهم إلى عدة أقسام :

 B=1 معدل ربحية السهم يساوي التغير في المؤشر العام للسوق .

 B>1 التغير في معدل ربحية السهم للأعلى بمقدار أكبر أو أقل من 1% نتيجة لتغير مؤشر السوق بأكبر أو أقل من 1% .

 B<1 التغير في معدل ربحية السهم للأسفل بمقدار أكبر أو أقل من 1% نتيجة لتغير مؤشر السوق بأكبر أو أقل من 1% .

εit = إبسلونepsilon) ) متغير عشوائي متبقي ، يعبر إنحرافه المعياري عن المخاطرة الخاصة ، ويمكن التعبير عن كل من الخطر النظامي و الخطر الغير نظامي لبناء علاقة الخطر الكلي للسهم .

 فالخطر النظامي للسهم يساوي إلى B مضروبة في الإنحراف المعياري لربحية السوق .

 الخطر الغير نظامي يساوي الإنحراف المعياري للمعامل المتبقي (δεi).εit

ومنه يمكن بناء علاقة الخطر الكلي للسهم بالعلاقة التالية ¹:
δi² = Bi² .δ²m + δ²εi
المطلب3 : نموذج تسعير الأصول المالية

1- فروض النموذج : يعتبر نموذج الأصول المالية من أدوات التحليل التي تأخذ بعين الإعتبار العلاقة بين العائد و المخاطرة ، والمقصود بالمخاطرة هنا مخاطرة السوق التي تقاس بمعامل بيتا "B" و تؤثر على جميع الأوراق المالية لأنه لا يمكن تجنبها بتنويع المحفظة المالية .
ويعود الفضل في صياغة النموذج إلى شارب سنة 1964 و الذي وضع له مجموعة من الفرضيات التي تتلخص فيما يلي ² :
• إن المستثمر يختار المحافظ المالية البديلة على أساس العائد و المخاطرة و عليه يقوم بتوزيع العائد المحتمل توزيع طبيعي .


¹ Bertrand Jacquillat et Bruno slonik - OP.Cit – p 99.
² حمزة محمود الزبيري - الإستثمار في الأوراق المالية - مؤسسة الوارق للنشر و التوزيع ، عمان 2001، ط1 ، ص 158- ص159 .
* إن المستثمر هدفه الحصول على أكبر عائد ، فلو إختار بين محفظتين متماثلتين من جميع النواحي عدا العائد فإنه يختار المحفظة ذات العائد الأكبر .
* الأصول المالية قابلة للتجزئة ، أي أن المستثمر يستطيع شراء أي كمية من الأوراق المالية مهما كان حجمها .
* المستثمرين لهم نفس التنبؤات بالربحية والمخاطرة .
* السوق مكونة من مجموعة مستثمرين يحاول كل واحد منهم تجنب المخاطرة و تعظيم المنفعة المتوقعة خلال نفس الفترة فيحاول كل مستثمر التقليل من التباين خلال نفس الفترة .
* المستثمر يستطيع الإقراض و الإقتراض على أساس معدل العائد على الإستثمار الخالي من المخاطرة .
* إن المعلومات تصل إلى المستثمرين بسرعة وبدون تكلفة .

2- عروض نموذج تسعير الأصول المالية : تتضمن كل محفظة مالية توظيفات بدون مخاطرة مع عائد ، كما تتضمن توظيفات أخرى تصاحبها مخاطرة ولكن لها مردوديتها ويمكن التعبير على العائد المتوقع بالمعادلة التالية ¹:

E(R) = ( 1-x) RF + x E(Rp) …… (1)
RF = توظيف بدون مخاطرة بعائد .
Rp= توظيف مع مخاطرة بمردودية .
( 1-x)= نسبة الثروة المستثمرة بتوظيفات بدون مخاطرة .
X = نسبة الثروة المستثمرة بتوظيفات مع مخاطرة .

δR
ومنه يصبح خطر المحفظة يساوي δ²R= x² δ²p = x
δp
نقوم بتعويض قيمة x في (1) نحصل على :
E(Rp) – RF
E(R)= . δR + RF
δp

وتوضح هذه المعادلة على وجود علاقة طردية خطية بين مردودية المحفظة و الخطر المرتبط بهذه المحفظة .




¹ Bertrand Jacquillat et Bruno slonik - OP.Cit –P130- P 131.

المبحث الرابع: بناء المحفظة الإستثمارية المثلى:

المطلب الأول : مفهوم المحفظة الإستثمارية المثلى و مواصفاتها:
المحفظة الإستثمارية المثلى هي تلك المحفظة التي تتكون من تشكيلة متنوعة و متوازنة من الأصول أو الأدوات الإستثمارية, و بكيفية تجعلها الأكثر ملاءمة لتحقيق أهداف المستثمر, مالك المحفظة أو من يتولى إدارتها, أو بمعنى آخر هي التشكيلة التي تحقق أكبر عائد مع مستوى مخاطرة مقبول, وبالتالي نستطيع القول أنّ المحفظة المثلى هي التي تتوفر فيها المواصفات التالية:
أ‌- تحقيق توازن للمستثمرين بين العائد و الأمان
ب‌- تتميز أصولها بقدر كافي من التنويع الإيجابي
ت‌- أن تحقق أدوات المحفظة حدّاً من السيولة أو القابلية للتسويق التي تمكّن المدير من إجراء أية تعديلات جوهرية.
و انطلاقا من كون العائد و المخاطرة معيارين أساسيين في تحديد أمثلية المحفظة لا بدّ من تحديد مفهومهما.

المطلب الثاني: مبادئ بناء المحفظة الإستثمارية المثلى:
و تتلخص في:
1- إختيار المحفظة ذات المخاطرة الأقل في حالة تساوي العائد.
2- إختيار المحفظة ذات العائد الأعلى في حالة تساوي درجة المخاطرة.
3- إختيار المحفظة ذات الأعلى عائد و الأقل مخاطرة في باقي الحالات.
و لبناء محفظة مثلى, لا بدّ من معرفة منحنى المحافظ المثلى أو الذي يرسم عن طريق تحليل العلاقة بين العائد و المخاطرة.
الشكلⅡ-1 : منحنى المحافظ المثلى العائد

قطاع المحافظ
الغير ممكنة
قطاع المحافظ الممكنة


المخاطرة
المصدر: مطر محمد -1999 - ص 96
من الشكل Ⅰ -1, ومن الناحية النظرية تحدد المحفظة المثلى في أية نقطة من نقاط القطاع غير المظلل مع قبول نسبة محددة من المخاطرة, ولكن عمليا هذا النوع من المحافظ غير متاح لذا سوف يختارا لمستثمر محفظته المثلى في نقطة من نقاط المنحنى م باعتباره أبعد حدّ في قطاع المحافظ الممكنة.
و لتحديد نقطة المحفظة المثلى نستعين بمفهوم منحنيات السواء الذي يعكس ميول المستثمر في ميادين العائد بالمخاطرة.

1 - إختيار المحفظة المثلى عن طريق منحنيات السواء:
1-1- خصائص منحنيات السواء:
أ‌- إتجاه منحنى السواء من الأسفل إلى الأعلى ومن اليمين إلى اليسار, يعكس العلاقة الطردية بين المخاطرة و العائد.
ب‌- مستوى منحنيات السواء هابط من أعلى لأسفل, بمعنى أنّ المستثمر إذا لم يجد محفظة مثلى وفقا للمنحنى (1), فإنه سيظطر للتنازل و البحث عنها في المنحنى (2).
ت‌- أن جميع المحافظ التي تقع على منحنى سواء معين لها جاذبية متساوية من وجهة نظر المستثمر.
ث‌- المحفظة التي تقع على منحنى سواء أعلى, هي أكثر جاذبية للمستثمر عن أيّ محفظة أخرى تقع على منحنى سواء يقع أسفله, و بلغة الإقتصاديين, المنحنى الأعلى يكون أكبر منفعة من المنحنى الأسفل.
1 -2- فرضيات منحنيات السواء:
أ‌- فرض عدم التشبع:
و يقصد به أنّ المستثمر يفضل دائما الإستثمار الذي يحقق أقصى عائد ممكن, وعند المفاضلة بين إستثمارين نختار الإستثمار ذو العائد الأكبر.
ب‌- فرض كراهية المخاطرة:
يعني أنه لو أتيحت للمستثمر المفاضلة بين إستثمارين متساويين من حيث العائد فسوف يختار أقلّها مخاطرة.

1 -3- مفهوم الحدّ الكفىء:
في اختيار المحفظة المثلى, تضع نظرية المجموعة الكفأة شرطين:
أ‌- اختيار التوليفة المثلى التي تحقق أقصى عائد متوقع, في ظل مستوى معين من المخاطر.
ب‌- اختيار التوليفة التي تتعرض لمخاطر أقل, في ظل مستوى معين من العائد, ويطلق على الإستثمارات التي تتوافر فيها هذين الشرطين " بالمجموعة الكفأة " من الإستثمارات, وذلك من بين المجموعات الممكنة.
الشكل Ⅲ-1 – المجموعة الكفأة عائد المحفظة


المجموعة
الممكنة


مخاطر المحفظة
المصدر:هندي منير ابراهيم -1996- ص 31
"ج"- تحقق أكبر عائد لنفس المستوى من المخاطر, و لا توجد توليفة تحقق أكبر عائد لنفس المستوى من المخاطر عدا «ج", كما لا توجد توليفة لها هذا المستوى المتدني من المخاطر و تحقق نفس عائد "ج"
"هـ" : نفس الملاحظة.
إذن كلّ النقاط بين "ج" و "هـ" تحقق الشرط الأول " أ "
لكن «ب": لا تحقق هذا الشرط لأن "ب" تحقق أكبر عائد لنفس المستوى من المخاطر.
«د": تحقق أكبر عائد عند نفس المستوى من المخاطر.إذا أيّ محفظة تقع بين "ب" و "د" تحقق الشرط الثاني.
"هـ" لا تحقق هذا الشرط لأن "هـ" تحقق نفس العائد بأقل مستوى من المخاطر.
إذاً بما أنّ النظرية تقتضي توافر الشرطين معا, حيث استبعدت "ب" في ظلّ الشرط الأول, و "هـ" في الثاني, لذا فإن المجموعة الكفأة هي التي تقع بين النقطتين "د" و "ج"
1-4-اختيار المحفظة المثلى: الشكل Ⅲ-2 المحفظة المثلى العائد
وتتحدد بنقطة تماس الحد الكفء
مع منحنى السواء للمستثمر





المخاطرة المصدر: مرجع سبق ذكره ص 319

المطلب الثالث: مبدأ التنويع للتخفيض مستوى المخاطرة:
- مزايا تنويع المحفظة بالأصول الغير الخطرة:
لتوضيح ذلك نأخذ المثال التالي:
محفظة استثمارية تتكون من سهمين 1, 2, التوزيع الإحتمالي للعائد في كلّ منها كما يلي:

[mimer85]

الإحتمال B العائد من السهم (F)1 العائد من السهم 2
0.5
0.5 0.20
0.10 0.20
0.10
نحسب العائد المربح للسهم أ حسب العلاقة :
F*1 = ∑p=1 Bp X Fp
F*1= (0.5 x 0.2)+ (0.5 x 0.1)= 0.1+0.5= 0.15
نحسب المخاطرة المربحة للسهم أ حسب العلاقة :
Rp*= ∑p=1 Bp(Fp-F*)2
R*p= 0.5(0.2-0.15)²+0.5(0.1-0.15)² = √0.0025= 0.15
و بنفس الطريقة F*2= 0.15 R*2= 0.05 :
بعد تكوين محفظة من السهمين معاً, تصبح معادلة العائد المتوقع من المحفظة كما يلي:
F*p = ∑p=1 Kp . F*p
حيث Kp : الوزن النسبي لكل سهم في المحفظة
F*= (0.5 x0.15)+(0.5x0.15)=0.15
0.5 تعني 50% لأن المحفظة تتكون من السهمين 1, 2 بالتساوي, أما المخاطرة المربحة للمحفظة بافتراض معامل الإرتباط بين عائدي السهمين معدوم فتحدد بالمعادلة:
R*= √(K1 R1)²+ (k2 R2)²+(K1)² x (cov)(1,2)+(k2)² x (cov)(1,2)
= 0 لأن معامل الإرتباط معدوم
R*= √ (0.5 x 0.05)² + (0.5 x 0.05)² = 0.035 < 0.05
قلت نسبة المخاطرة ب 15%.































الخاتمـــــة:


تعتبر المحفظة الإستثمارية من أهم الأدوات الإستثمارية التي ظهرت حديثا, و هي مجموعة من الأصول المختلطة المالية و الحقيقية تدار من طرف شخص يدعى مدير المحفظة, هذا الأخير يحاول تحقيق أهداف المستثمر من خلال اختيار تشكيلة تحقق أكبر عائد مع مستوى مخاطرة مقبول , وهما المعيارين الأساسيين في تحديد أمثلية المحفظة .
و لبلوغ هذا الهدف , يتم اللجوء عادة إلى التنويع و ادراج بعض الأصول الغير خطرة , وتنجح هذه السياسة عندما يكون معامل الإرتباط بين الأصول معدوما أو ضعيفا.
كلّ هذه المبادئ صالحة لكل أنواع المحافظ المالية, و نظراً لأهميتها و حساسيتها اللامتناهية للأحداث الجارية في السوق المالي, تنفرد ببعض الخصائص لذا لها اعتبارات و قيود و ظوابط خاصة يجب مراعاتها سواء في تكوين أو إدارة مثل هذه المحافظ.
و في الأخير يمكن القول أنّ هذا البحث, ركّز على النقاط الأساسية في كيفية تكوين و إدارة المحافظ الإستثمارية رغم ذلك يبقى غير شامل, ولأننا لم نتطرق فيه إلى نوع معاصر من المحافظ و هو المحافظ الدولية و تنفرد هذه الأخيرة بخصائص معقدة و كثيرة تجعلها جديرة بالبحث.







قائمة المراجع:


المراجع باللغة العربية:

1- منير إبراهيم هندي " إدارة الأسواق و المنشآت المالية " توزيع منشأة المعارف ، الإسكندرية ، 1999 .
2- د.عبد الغفار حنفي ود.سمية قرياقص " أسواق المال" دار الجامعة للنشر و التوزيع ، 2000.
3- ناظم محمد نوري الشمري و طاهر فاضل البياتي " أساسيات الإستثمار العيني و المالي " دار وائل للنشر و الطباعة ، عمان ، 1999 .
4- حسن خربوش و آخرون " الإستثمار و التمويل بين النظرية و التطبيق " مؤسسات التجهيز المكتبية ، عمان ، 1996.
5- طاهر حيدر حردان -مبادئ الإستثمار - دار المستقبل للنشر و التوزيع ، عمان ، ط1 1997 .
6- محمد صالح الحناوي - تحليل و تقييم الأسهم و السندات - الدار الجامعية طبع ، نشر ، توزيع الإسكندرية ، 2002.
7- محمد عبده محمد مصطفى - تقييم شركات الأوراق المالية لأغراض التعامل في البورصة - دار الجامعة للنشر و الطباعة ، 1998.
8- حمزة محمود الزبيري - الإستثمار في الأوراق المالية - مؤسسة الوارق للنشر و التوزيع ، عمان 2001، ط1 .

المراجع باللغة الفرنسية:

1- Bertrand Jacquillat et Bruno slonik " Marchés Financiers : gestion de portefeuille et des risques " Gauthier Villars , Paris , 2eme édition ,1994..
2- Russell .J. Fuller and James L. Fdrrell .Jr " Modern Investment and Security Analysis " Mc. Graw hill .U.S.A , 1987.
3- Mourissette " Valeurs Mobiliers et Gestion de Portefeuille " S.M.G que bec Canada , 2eme édition , 1993 .

[محمد24000]

انت مشكور اخي الكريم
لكن اريد دراسة حالة فقط

[mimer85]

de rien mon ami